MorganStanleyRESEARCHASIAPACIFICINSIGHTSeptember19,20251:02AMGMT中国MORGANSTANLEYASIALIMITED十五五规划前瞻上篇:社保体+8522239-7820邢自强系改革+8522848-6511+8523963-4015社保改革是打破通缩,实现统一大市场正循环的重要抓手我们研究的路线图表明，尽管短期阵痛，但有助干实现经济+8522239-7229再平衡、夯实新质生产力的基石。十月下旬召开的四中全会将审议十五五规划纲要，期待未来方向。中国在应对债务、人口和通缩(我们简称之为"30")挑战已取得讲展:过夫无中文版研究报告年，得益于损失共担和中央对地方化债的支持，房地产和地方政府债风险逐步收敛。叠加经济“再平衡”的初步推进及“反内卷”举措，经济逐步回稳。然而通缩顽疾仍待破解。即将于十月召开的四中全会将审议“十五五”规划,并为未来的经济再平衡和再通胀政策定调。社保改革是打破通缩、走向平衡发展的关键:中国的社保体系仍存在区域之间码储蓄居高不下。长期以来,高储蓄对应投资及出口导向的经济增长,但投资回报在边际递减,贸易摩擦也在升温。实现可持续增长的关键,在于有针对性地推进改革路线图:缩小城乡差距,增强偿付能力韧性:家庭储蓄宰能否降任取决于公众对于社保体系在公平性、保障的充足性以及老龄化趋势下未来偿付能力的信任。短期改革重点可能包括提升农村居民的社保覆盖和福利水平。为确保资金可持续性，决策层需要推出一揽子措施，包括国有资产划拨、国企治理改革，以及构建多层次社保体系。迎难而上,短期阵痛后迎来长期硕果:加大社会保障支出有助于提振消费，但在调整可能较为缓慢,短期内整体需求仍可能面临同时，随着更高的刚性社保支出可能进一步挤压投资空间。然而,改革的回报是显著的:除推动经济再平衡与通胀稳定外，制度位的变革将充当经济和技术转型的缓冲带,提升人力资本。这些变化将把生产宰提升从“硬科技扩展更广阔的领域，抵御人口老龄化带来的的长期结构性压力。Thistramslatedrevortismoderonvenienceonlyands based ontheoriainalresearchreportpublishedinEnglshIntheeventofany dscreponcy betweerreportwil,preval.Theoriginalresearcthreportcanbefoundhere:China:PreviewingtheNextFive-YearPlan-Port1?:SocialWeloreReform(4San2025本翻译报告仅供参考之便,基于以英文发表的原版研究报告。如果翻译与原版石究报告有任何不一致之处，以原版研究报告中的内容为准。原版研究报告可在此处查看:Chna:PreviewingtheNextFive-YearPlan-Part?:SocialWelfareReform(74 Sep2025)locatedattheendofthisreport.
MorganStanley|weseaen,ASIAPACIFICINSIGHT执行摘要应对“3D”挑战:中国过去五年在降风险、调结构方面付出了巨大的努力决策层的重心已经从单纯追求经济增长转向了统筹增长与可持续性发展，实现社会公平、数据安全和自给自足(参考China Macro&Strategy:China's Regulatory Reset, 202年8月2日）。自2020年底以来，政府启动了意义深远的监管重置。这些监管调整从某些角度来看是必要的,但也削弱了企业和投资者信心,引发了为期数年的经济调整"三条红线"后,房地产下行，对经济、社会和金融稳定带来压力:参考 China:StressTesting the Housing Fllout(2022年8月29日)。为缓解楼市下行压力，决策层采取了电慎的政策支持措施。楼市调整所致损失在家庭部门(房屋未交付）、地方政府(奖地收入下滑)、开发商(库存积压、破产清算》与银行(房地产相关不良贷款)之间相对均衡地分摊，整体上避免了房地产下行演化为系统性风险。。我们认为房地产市场有望在2026年底或2027年初趋于稳定从2024年开始,房地产下行引发的地方财政压力扭曲了地方政府行为,并加剧了通缩循"正如我们此前所警示的,随着经济增长逐步摆脱对债务过度扩张的依赖。“调整过程中若缺乏中央层面的有力支持，风险防控将面临极大挑战”。参考China's30Journey;:ResolingChinalsLGFVProblem(2023年8月28日)2024年9月，政策层面开启重大转向，通过一项总额10万亿元、周期五年的债务置换计地方融资平台风险已不再是当前市场关注的核心焦占尽管3D挑战尚未完全解决,但在多个方面持续努力之后。风险的暴露和消化,重大政...
