同程艺龙-深度报告（二）：疫情加速平台型OTA，续签协议掘金下沉市场-招商证券-32页会员免费优质

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告 | 行业报告可选消费| 餐饮旅游推荐（维持）疫情加速平台型 OTA，续签协议掘金下沉市场 2021 年 06 月 03 日同程艺龙（0780.HK）深度报告（二）上证指数 3584行业规模占比%股票家数（只）340.8总市值（亿元）96651.2流 通 市 值 （ 亿元）93101.4 行业指数 %1m6m12m绝对表现1.237.9106.5相对表现-2.133.573.7 丁浙川dingzhechuan@cmschina.com.cnS1090519070002李秀敏lixiumin1@cmschina.com.cnS1090520070003研究助理徐锡联xuxilian@cmschina.com.cn低线城市旅游线上化率仅为 20%+，疫情后周边游和散客化趋势崛起，在线旅游的渗透率快速提升，同程艺龙拥有腾讯系低成本流量的持续导入，以及携程系供应端产品和服务的资源支持，有望快速渗透下沉市场。站在当下时点，同程艺龙疫情后经营数据大幅反弹，3 月以来酒店间夜对 2019 年增长 70%-90%，增速高于美团；预计公司 6 月和腾讯重新签署协议，锁定未来几年流量成本，消除市场对合作模式的担忧；此外，携程回港股后提升整个 OTA 板块的关注度和估值。公司对应 2022 年的 PE 估值为 17x，相较同行估值较低，建议投资者重点关注。❑在线旅游：疫情加速线上化，下沉市场空间广阔。2019 年国内旅游行业收入达 5.73 万亿元，其中在线旅游市场规模约为 1.77 万亿元/在线化率达到31%。根据交易规模，通过 OTA 渠道进行的交易约占 69%，自营渠道占比31%。2020 年疫情后短途游、自由行崛起，线上预订习惯得到快速普及，OTA 和官网预订较疫前快速提升。OTA 呈现“一超多强”的竞争格局。2020 年 市 场 份 额 （ GMV ） 排 名 前 三 的 分 别 是 携 程 （ 40.7% ） 、 美 团（18.9%）和去哪儿旅行（17.5%）；同程艺龙凭借微信端流量导入实现快速稳定增长，市场份额为 12.9%。目前三四线城市人口庞大，在线旅游渗透率仅为 20%左右，远低于一二线城市的 40%-50%。❑同程艺龙商业模式：1、同程艺龙与微信互惠互利，丰富小程序生态；腾讯为同程艺龙贡献了 80%-90%的流量，而 2019 年腾讯小程序 GMV 为 8000亿，其中同程艺龙贡献约 16%，是微信生态的重要成员。2、携程与同程艺龙的合作具备较强的稳定性，同程艺龙 75%的酒店间夜来自携程，携程与同程艺龙合作可获得微信端巨大流量，并且增加间夜量获取更高的议价能力；3、2020 年底同程艺龙与携程续签协议，维持原供货合同，预计今年 6 月与腾讯重新谈判，我们认为下一阶段同程艺龙仍会以合理价格与腾讯续签流量协议。❑同程艺龙与美团的竞争：面向客群不同，短期竞争有限。短期来看，三四线城市酒店数量庞大，线上化率仅为 19.6%，低于一二线的 30%-40%。两者酒旅业务面向的客户群体不尽相同，美团聚焦本地服务，如大学城、医院附近，同程艺龙酒店产品主要集中在包括商务、旅游方面的异地出行。中长期来看，两者的竞争在于流量的属性，同程艺龙借助微信社交流量，而美团流量为本地生活的交易流量，目前微信月活跃用户为 10 亿人次，基本涵盖全体居民，而美团的月活跃用户为 3 亿人次，其间差额的 7 亿人次多分布于下沉市场熟人社会，也是同程艺龙主要的目标客群。❑估值分析：2021Q1 同程艺龙国内机票销量较 2019 年同期增长达到 20%，间夜量较 2019 年同期增长 45%，恢复速度快于携程，间夜增速高于美团（28%），根据 Bloomberg 一致预期，同程艺龙 2021-2023 年调整后净利润 15.4/22.0/27.5 亿 元 ， 同 比 增 长 61%/43%/25% ， 对 应 PE 估 值 为24x/17x/13x，业绩增速较快且估值低于同行，建议投资者重点关注。❑风险因素：局部疫情复发；与腾讯和携程的合作发生变化；与美团的竞争加剧；快手、抖音、酒店集团等潜在进入者。

行业研究 敬请阅读末页的重要说明Page 2正文目录 一、在线旅游：疫情加速线上化，下沉市场空间广阔.................................................. 6 1、行业现状：旅游线上预订占比 3 成，在线渗透率持续提升..................................... 6 2、疫后发展：疫情加速商业线上化，...