工商银行-行业领先，综合化运营-海通证券-25页会员免费

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]公司研究/金融/银行证券研究报告工商银行（601398）公司研究报告2020 年 11 月 10 日[Table_InvestInfo]投资评级 优于大市首次覆盖股票数据Table_StockInfo11 月 09 日收盘价（元）4.9852 周股价波动（元）4.88-6.05总股本/流通 A 股（百万股）356406/269612总市值/流通市值（百万元）1774903/1774903相关研究[Table_ReportInfo]《工商银行：基本面企稳，看好》2017.06.01《收入端四大行领先》2015.11.06《 工 商 银 行 年 报 点 评 ： 优 质 的 银 行 》2013.03.28市场表现[Table_QuoteInfo]-11.78%-6.78%-1.78%3.22%8.22%2019/92019/122020/32020/6工商银行海通综指沪深 300 对比1M2M3M绝对涨幅（%）-1.0-2.80.4相对涨幅（%）-0.4-2.8-14.1资料来源：海通证券研究所[Table_AuthorInfo]分析师:孙婷Tel:(010)50949926Email:st9998@htsec.com证书:S0850515040002分析师:林加力Tel:(021)23154395Email:ljl12245@htsec.com证书:S0850518120003分析师:解巍巍Email:xww12276@htsec.com证书:S0850518070001行业领先，综合化运营[Table_Summary]投资要点：随着经济复苏，行业息差缩减和资产质量下降压力放缓。工商银行资产收益率稳定，存款规模大、成本低。金融科技布局构建赋能，构建新生态。首次覆盖，给予优于大市评级。 工商银行：行业领先，国际化综合化运营。工商银行成立于 1984 年，是国内和全球资产规模最大的系统性重要商业银行。其存贷款市占率居四大行之首，分别为 12.08%和 10.88%。股权集中，业务分部广泛齐全。2015 至 2020年上半年，工商银行的成本收益比率从 25.5%下降至 18.5%，四大行中始终接近最低水平，且呈下降趋势。由于 1H20 净利润增速为-11.40%， ROE 同比下降 3.13 个百分点至 10.94%。我们认为未来息差下行有限，行业净利润增速将改善，进而使 ROE 有所提升。 资产端负债端协同维持息差。3Q20 年公告净息差与 2019 年底相比下降 11BP至 2.10%。但与同期行业相比较，工商银行的净息差处于中上水平。良好的资产收益率，扎实的负债来源，是工商银行保持息差的主要因素。 非息收入占比有望提升。2015-2019 年工商银行非息收入占比高于四大行平均值。2017-2019 年，银行卡、结算清算及现金管理业务收入合计近三年年复合增长率为 9.8%，分别受益于信用卡分期业务收入和第三方支付业务的增加。2019 年个人理财及私人银行、对公理财业务收入增速均有所改善。资管新规过渡期延长一年，未来工商银行的理财收入有望增长，进而提升非息收入占比。 资产质量改善，信贷结构优化。工商银行不良率自 16 年至今一直呈下降趋势，低于同业水平。2020 年上半年，其关注贷款率、90 天以内逾期率与 2019 年末相比分别下降 30BP 和 6BP，对公对私不良率分别上升 7BP 和 4BP。2017年以来拨备回升至 194.69%。考虑工商银行未来资产质量有望企稳以及稳定的盈利能力，拨备压力也有望减弱。 金融科技赋能全行业务，构建新生态。工商银行十年来网络金融业务占比逐年上升，从 2010 年的 59.1%快速上升至 2019 年的 98.1%，网络金融交易额达到 633.05 万亿元。2019 年全面构建“一部、三中心、一公司、一研究院”金融科技新布局，金融科技投入 163.74 亿元。2020 年上半年，获得专利授权 44 项，累积获得专利授权 651 项，居银行业第一。 盈利预测。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润增速分别为-6.20%、9.11%、9.51%，EPS 分别为 0.80、0.88、0.96 元。根据三阶段 DDM 模型，得到对应合理价值为 6.06 元。根据 PB-ROE 模型给予公司 2020E PB 估值为 0.80 倍（可比公司为 0.68 倍），对应合理价值为 5.97 元。综合两种估值方法，我们给予公司合理价格区间 5.97-6.06 元，对应 2020E PB 估值0.80-0.81 倍，对应 2020E PE 估值 7.50-7.60 倍，首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策重大变化。主要财务数据及预测[Table_FinanceInfo]2...