仙乐健康：保健品行业的“金牌”合同生产商-中原证券-23页会员免费

第1页 / 共23页本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com请阅读最后一页各项声明食品饮料分析师：刘冉登记编码：S0730516010001liuran@ccnew.com 021-50586281保健品行业的“金牌”合同生产商——仙乐健康(300791)公司深度分析证券研究报告-公司深度分析增持 (首次)市场数据(2022-03-02)收盘价(元)35.42一年内最高/最低(元)91.68/34.97沪深 300 指数4,578.60市净率(倍)2.75流通市值(亿元)17.73基础数据(2021-09-30)每股净资产(元)12.87每股经营现金流(元)1.65毛利率(%)33.58净资产收益率_摊薄(%)7.95资产负债率(%)34.87总股本/流通股(万股)18,016.99/5,005.14B 股/H 股(万股)0.00/0.00个股相对沪深 300 指数表现资料来源：中原证券相关报告联系人：朱宇澍电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788 号16 楼邮编：200122发布日期：2022 年 03 月 04 日投资要点： ⚫公司以保健品合同生产为核心业务，致力于向品牌商和渠道商提供产品方案、产品备案和代工生产服务。合同生产模式下，企业以服务企业大客户为核心，大客户粘性是公司的核心竞争力之一。 ⚫根据商务部的统计，2015 年至 2018 年公司的出口额始终保持在行业第二名。公司海内外市场对公司的销售贡献基本上维持在 60%比 40%的格局。经历了两年疫情之后，我们认为，生产代工模式下的核心客户更为稳定，企业经营的抗风险能力更强。 ⚫目前，公司的在建产能包括：年产粉剂 5960 吨，年产软糖 26 亿粒，年产饮品 2.82 亿袋，上述拟增产能属于马鞍山生产基地的二期工程，2023 年四季度有望全面投产。按照公司的产能规划，2023 年之后公司的软糖、饮品和粉剂产能有望翻番。 ⚫随着规模扩张，公司的规模效益将更加突出，盈利随效益而上升；其次，生产规模足够大的情况下，公司面向上游和下游的议价能力都会增强，成本可以压得更低，而产品提价也不是没有空间。新型剂型的销售贡献逐步加大，有望提升公司的产品结构，从而增强整体盈利能力。 ⚫我们预测公司 2021、2022、2023 年的营业收入分别为 27.4 亿元、33.03 亿元、37.3 亿元，收入同比分别增长 32.58%、20.55%、12.92%；EPS 分别为 2.22元、2.83 元、3.33 元，业绩同比分别增长 3.63 %、27.15%、17.86%。参照公司 2022 年 3 月 2 日收盘价 35.42 元/股，对应的市盈率分别为 15.94 倍、12.53 倍、10.63 倍。相对于公司潜在的销售以及业绩增长，公司的二级市场估值目前偏低。对于公司我们首次覆盖，基于业绩预测给予公司“增持”评级。 风险提示：公司的出口业务占比较大，因而业绩受到国际地缘危机的影响也相对较大；公司的产品属于可选消费，目前国内居民消费较弱，未来需要较长的恢复期，弱消费不利于公司的扩张战略；全球主要商品价格和物流价格居高不下，预计 2022年制造业的成本仍会位于高位，不排除盈利进一步走弱的可能。 2019A2020A2021E2022E2023E营业收入（百万元）15802067274033033730 增长比率（%）-0.99%30.85%32.58%20.55%12.92%净利润（百万元）143257267339400 增长比率（%）-29.87%80.58%3.63%27.15%17.88%每股收益(元)1.462.142.222.833.33市盈率(倍)42.2842.9715.9412.5310.63资料来源：中原证券-42%-34%-26%-18%-10%-2%6%14%2021.032021.072021.102022.03仙乐健康沪深300 15822

食品饮料第2页 / 共23页本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com请阅读最后一页各项声明仙乐健康（300791）是国内保健品行业的头部企业，也是 A 股上市公司。公司与汤臣倍健一起，分别代表了两种不同的行业运营模式。公司的侧重点在于研发和生产，通过直接服务全球大型企业客户，渠道运营和品牌建设等销售费用得以最小化。因而，在此模式下，公司的产品盈利较低，但是费用投入也较少。汤臣倍健在从事生产活动的同时，对于国内市场投入了较多的资源，零售客户是其核心服务对象，因而其品牌在国内零售市场的辨识度很高。如同多数食品饮料企业，汤臣倍健采用的也是经销商制，利用大商资源向各类渠道分销其产品。从盈利角度来看，汤臣倍健的产品盈利水平较高，但是销售费用...