证券研究报告行业报告|行业深度研究2025年03月05日A平权赋能医疗数据价值重估AI+医疗投资框架作者：分析师缪欣君SAC执业证书编号：S1110517080003分析师王屿熙SAC执业证书编号：S1110524010001天风证券行业评级：强于大市（维持评级)上次评级：强于大市请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明门槛大幅降低，引领技术平权。随着企业部暑A进入“零门槛”时代，企业自身的据的价值与稀缺性正逐步凸显。2、我们以认为，与上轮相比，N医疗的核心矛香正从“大模型克责”转向“数据价值■估”：上一轮+医疗产业主要核心矛盾在于垂类横型的引入与开发，医疗企业下场采购算力并与大模型企业合作或投入资本开支借助开源横型进行自研大模型的开发，而这并非传统医疗企业的强项。随着平权时代的开启，医疗的核心矛看正在从“大摸型+算力的军备竞赛”转向“数据价值■估”。医疗行业作为具有高壁垒的垂类行业，具有高质量散据、稀缺性应用场最、掌握多模态融合数据的赛道与企业将有望获得氏迁式增长。药物研发工具、AN临床试验匹配(Tempus Time)、AN为医院和医生提供临床决策支持和惠者治疗方案(Tempus Next)、AN个人健康管理(Tempus Olivia)等。美股医疗龙头Tempus Al特续上张，点燃全球对医疗的热潮。4、公尊善金在列医疗领城持仓占比跌至18年以来历史相对低点，筹码结构较好：2024Q4公募基金■仓总市值29579亿元，医药（申万)一级行业的善金■仓总市值2538亿元，占比自2024Q1的13.6%调整至8.6%，公募持仓占比再创18年以来新低。5、投资建议：建议量点关注具有高质量数据、形缺性应用场录和多横态融合散据的相关方向，如+健康管理、+检测诊断诊疗、AN+医生数字平台、A+医疗信息化，以及AN+药物研发的相关公司。风险提示：技术研发进度不及预期：项目推广落地速度不及预期：下游部分需求落地不及预期请务必阅读正文之后的信息披露雷和免责申明1AI+医疗投资及选股逻辑请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明31、Deepseek推动A平权，助力全场量数据价值■估。1月20日，DeepSeek R1发布，综合性能比肩OpenAl O1,完全开源无需申请，明确允许用户利用模型输出、通过模型蒸馏等方式训练其他模型，同时使用成本大幅下降。我们认为，DeepSeek R1的开源能够推动企业使用A门槛大幅降低，引领A技术平权，随若企业部署A进入“零门槛”时代，企业自身的数据的价值与稀缺性正逐步凸显。◆2、与上一轮相比，A医疗的核心矛盾正从“大横型竟赛”转向“数据价值■估”：我们认为，上一轮+医疗产业主要核心矛盾在于垂类模型的引入与开发，医疗企业下场采购算力并与大模型企业合作或投入资本开支借助开源模型进行自研大模型的开发，而这并非传统医疗企业的强项。随着1平权时代的开启，A1医疗的核心矛盾正在从“大模型+算力的军备竞赛”转向“数据价值重估”。医疗行业作为具有高壁垒的垂类行业，具有高质量数据、稀缺性应用场景、掌握多模态融合数据的赛道与企业将有望获得跃迁式增图，DeepSeekR1性对济OpenAl-o1E式版免费体验DeepSeek满血版请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：Deep5k公众号，阿里云，华为云，腾讯云公众号，天风证券研究所因组学即公司通过积累的高质量、海量数据训练自研的模型，提高基因检测吸诊断准确率、为患者匹配更智能的解决方案；(2)数据服务分为nsights和Trias,前者为向制药公司提供一套分析和云计算工具加速药物研发，后者为提供临床试验匹配服务；(3)A1应用，包括TempusTme(AI临床试验匹配)、Tempus Next(为医院和医生提供临床决策支持和患者治疗方案)、最新推出的应用OIia(AM+个人健康管理)。◆此外，股N医疗还有包括A+诊断、A+辅助诊疗、A1+远程医疗、A健康管理、A1+药物研发等上市公司特续兑现逻辑。我们统计了核心公司1月15日至今的行情表现，均有大幅的上涨，A1医疗的产业投资逻辑正在海外快速体现。公司A+医疗主要业务2024年收入（亿2024年净利新市1月15日至2明(亿元)14日涨帽Firefly Neuroscience专注于神经科学领域的A诊断与治疗技术研发0.00-0.070.3497.22%提供A数据驱动的个性化远程HIMS.NHims Hers Health医疗与健康管理服务14.771.2690130.93%TEMOTempus Al基于A的医疗数据分析平台，支持精准医疗与药物研发6.93-7.069164.51%A驱动的药物发现与开发平台，RXRX.ORecursionPharmaceuticals专注于罕见病与肿瘤0.592668.49%BEAMOBeam Therapeutics结合A的基因编辑技术开发0.643.772253.29%DOCS.NDoximity医生专业数字平台4.321.6112750.02%注：A1FF.0与D0CS,N为2024年三季报收入和利润数据，其他为2024年年度数据：数据史新日期为2025/3/4请务必阅读正文之后的信总披露和免责申明资料来源：W1nd,天风证券研究所公尊盖金医药配■特续走低，2024Q4再度跌破至18年以来新低。自2020Q1以来，医药甚金重仓总市值占公募基金比重持续下降，2024年该占比自Q1的11.71%调整至Q4的8.66%，公募持仓占比再创18年以来新低。◆A+医疗作为量个医药产业中的新兴方向，过去几个季度特仓均特镶下降至历史较低水平，尚未被市场队知。我们选出该板块内历史机构重仓的前4只股票，通过数据统计发现，这些个股的机构持仓在近年大幅下降，如美年健康、金域医学过往曾是机构医药重仓股，但目前基本已经处于出清状态。以卫宁健康为首的医疗T公司过往也同样因为医疗信息化建设时代受到机构高度关注，但今年也因为行业原因出现机构特仓持续降低。12010025%8020%6015%4010%205%00%2015-03-01201403-012016-03012018-03-02017.03-012019-03-012021-03-012020-03-012022-03-01202303-012024-03-01201231120133120143120173作20163120183/120193/1202031202131202231202331202431医疗服务（申万二级行业）美年健康迪安诊断卫宁健康请务必阅读正文之后的信总披露和免责申明资料来源：wWnd,天风证券研究所b2产业投资方向梳理诗务必阅读正文之后的信息披露和免责申明7我们认为该领域的数据、横型、应用与生态如下：◆数据层：多维健康数据的采集与整合。包括个人体检报告、医疗机构诊疗记录、互联网平台医疗记录、可穿戴设备采集行为数据等。大规模数据，基于DS等开源大模型训练出垂类应用大模型，建立面向全面个人健康管理的应用。◆应用层：全周期健康管理闭环。预防阶椴（提供疾病早筛服务、健康知识科普、基于A的慢病管理方案）、诊疗阶段（用户通过APP入口连接医生进行复诊开方及咨询服务)、康复阶段、日常健康监测等。◆生态层：面向B+端和商业模试。我们认为：(1)B端合作与药企合作提供新药，与医疗机构合作实现电子病历互通与远程会诊转诊，与医保商保合作差异化健康保险产品，帮与健康商品企业合作在平台推广；(2)端用户服务包括健康管理方案、健康知识问答、辅助诊疗、健康商品销售等。PE-TTMPS002044.SZ258112128703850241.HK27030119.136618.HK京东健康123757531.4019.13432506HK1557-1.140688025阿里健康2024年收入与利河为实公告据：更新时间为2025年3月5日请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：各公司宫方公众号和宫网，WId,天风证券研究所8医疗T企业共同具备天然漫盖医院多维信息系统的数据优静。我们认为，传统医疗T公司持续在为医院提供系统服务，包括MR电子病历系统、HIS医院信息系统、CDSS临床决策支持系统等多个软件系统，在这些医院的平台上积累了海量的数据，通过获得医院授权，该类医疗T公司能够通过将这些数据结合De epSeek.大模型训练得出面向医疗服务多方面的AI应用，是当前传统医疗T企业基于天然数据优势进发的新增业务。差距在于客户盖率及公司创新进程。我们认为，在该板块内，医疗信息化企业均具备数据优势，差距在于客户的盖数量及大喜户占比（整体市占率、一线城市三家医院市占率），决定了客户所能获取的数据质量与规模，同时反映公司开发应用所能触达的客户，此外还有公司对A的战略规划和研发投入。我们梳理了目前主要的医疗信息化企业及其A产品布局：2024日母净2025日母净2024数入A产品及务亿元PE-TTMPS300253.SZ卫宁健康439688246.SH1.212158HK-159106-5481002777.3Z831517市)银海国语大模型1.85227115600718.SH1371241473241490注：更新日期为202935请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：各公司公告，各公司官方公众号，Wid,天风证券研究所9我们认为，医疗企业在多年的业务过程中天然地积累了大量的医疗相关数据，结合A去进行更加高效、准确的医疗服务已经在各家企业的发展和规划中，A1驱动其数据价值挖据的逻辑特续在演绎。产业此前发展的重点在于企业自身对模型的开发进程，这并不是传统医疗服务企业的优势。而DeepSeek R1这类低成本的开源大模型能够显著提升AI+辅助诊断的开发进程，等同于“站在巨人的肩膀上”去推进医疗数据的AI价值挖掘。◆我们梳理了产业中布局较为领先的企业当前的+辅助诊断的应用场景开发，我们以为在该类应用中应当关注企业所拥有数据的质量、规模及稀缺性，同时后续关注企业1应用的研发进度及应用推广情况。2024归母净《亿元windPE-TTMPS元wind603108.SH12228343330417277235107300244SZ111127131617乐心医疗3551万东医疗公司历史业务积颗了海量的影像数据124264156注：A股上市公司对应单位为人民币，港服上市公司对应单位为港币更新日期为2025/35请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：各公司公告和官方公众号，Wid,天风证券研究所10对标海外D0CS.N的专业医生数字平台。我们在梳理+医疗的场景时，还挖掘到了目前对标海外的重要应用场景一一医生专业数字平台。我们在前文提到了美股D0CS.N这家上市公司，国内的主要对标公司为医脉通。医脉通作为中国领先的在线专业医师平台，截至2023年底拥有超过680万名注册用户，其中超过400万名用户为中国执业医生，对中国执业医生的覆盖率已经达到了87%。◆商业横式：服务于药企精准数字营销的医生数字平台(1)前段投入端一一建立医生用户粘性与活跃度：公司通过在平台上为医生提供专业医学内容和医学工具，满足医师在临床诊疗、专业学习及医学研究的三大需求，达成了平台较高的活跃度(2023年月活用户达到240万人)，为营销服务提供基础。(2)后段收入端：面向药企的精准营销解决方案：为制药及医疗设备公司在平台上提供数字营销服务，精准触达、高效进行医生教育。2023年药品报告的付费点击次数共970万次，按次收费。◆我们以为A可以为公司业务模式能：（1)医生侧：利用赋能医学翻译、信息检索、文献整理及归纳等场景，同时自研医学顾问系统Medlive3.0,提升服务质量与智能化程度。(2)利用AI增加药企产品数字营销的精准度，提升点击率和点击次数，增加药企推广新药的转化率。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：医脉通公司官网，天风证券研究所11我们认为，41药物研发主要指以医药大数据为基础，将自然语言处理、机器学习及大数据等人工智能技术应用到药物研发过程中。根据Tech Emergence数据，应用4技术能将药物发现、临床前研究的时间缩短近40%，临床新药研发成功率可从12%提高到约14%，每年为全球节省化合物筛选和临床试验费用约550亿美元。◆核心选股逻辑在数据与研发进程。我们认为药物研发的技术三要素为数据、算力和算法。最核心的壁垒在高质量数据，对药物分子发现等A算法训练最为关键，因此，核心选股逻辑在数据积累。此外A药物研发的进程也非常关键。◆产业：上游A技术与生物技术企业，中游为AI药物研发（AI+biotech、AI+CRO、AI+SaaS以及T头部企业的布局)，下游为传统药企和CRO企业。上游下游硬件Al Biotech传统药企传统CRO海外海外MD4T巨头本土三请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：智药局公众号，天风证券研究所123风险提示请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明13风险提示◆技术研发进度不及预期基于本文逻辑，产业的发展需要企业加快结合开源A大模型开展数据应用的研发，技术研发进度可能不及预期。◆项目推广落地速度不及预期企业创新相关应用项目的推广受公司进度、商业化节奏等影响，推广落地速度可能不及预期。◆下游部分需求落地不及预期下游面向B端和C端对医疗服务的需求，部分需求可能对价格较为敏感，因此应用落地的效果可能不及预期。14本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会特有本报告中提及公司所发行的证券拼进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等名种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益钟突，投资者请勿将本报告视为投资或其地决定的唯参考依据。投资评级声明类别说明评级体系买入预期股价相对收益20%以上股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪增持预期股价相对收益10%-20%深300指数的涨跌幅持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅%以上行业投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明15