三协电机报告：营收涨38%，人形机器人还在送样

这份报告来自开源证券，是一份北交所首次覆盖报告。主角是三协电机（920100.BJ），一家做控制类电机的国家级专精特新小巨人。它的产品是步进电机、伺服电机和无刷电机，以及配套部件。

报告给出的最新业绩是：2025年前三季度营收4.07亿元，同比增长38.00%。同期归母净利润4615.27万元，同比增长21.15%。但它真正想讲的不是电机本身，而是电机旁边那个叫减速机的部件。

公司收购深圳三协、又设立三思传动，把"电机+减速器"拼成一套整体方案。报告把机器人、光伏跟踪支架和3D打印，列为三条高景气赛道。预计2025-2027年归母净利润分别为0.63/0.77/1.06亿元。

一家做电机的公司，押注的是机器人身上那几十个精密关节。

下面把这份报告的线索拆开讲。

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一、报告研究的公司：控制类电机里的国家级"小巨人"

先认识主角。三协电机成立于2002年，截至2025年12月8日收盘市值49.96亿元。它的身份是国家级专精特新小巨人企业，主业是研发、制造并销售控制类电机。主要产品包括步进电机、伺服电机和无刷电机，以及和它们配套的产品。

控制类电机的特点是体积小、功率密度大、绿色节能，它属于微特电机。微特电机全称微型特种电机，凡需要电驱动的场合几乎都能见到它。家电、汽车零部件、医疗器械、电子信息、机器人、航空航天，都是它的下游。

2023年我国微特电机产销量约为151亿台，中国已是全球第一大生产国。2024年我国工业自动化市场规模预计3531亿元，同比增长13.35%。国产工控品牌份额预计由2022年的43.70%提升至2024年的47.70%。

报告看重的是它所处的位置：电机是工业制造和自动化设备的核心部件。

一家做电机的公司能被写成研报，靠的是它卡在工业自动化和机器人最上游的位置。

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二、买了减速机：从"只卖电机"到"电机+减速器"

报告的主线之一，是公司为什么要去布局减速机。公司收购了深圳三协，截至2025年上半年间接持股56.10%。深圳三协主要做减速机、减速电机的研发、生产和销售。

2025年9月，公司又拟以自有资金在江苏常州设立全资子公司三思传动，注册资本1000万元。两件事合起来，形成"电机+减速器"的整体解决方案。行星减速机也叫行星齿轮减速机，主要由编码器、齿轮结构和轴承组成。

齿轮结构包括太阳轮、行星轮、外齿圈、行星架和驱动轴。它靠齿数少的小齿轮啮合输出轴上的大齿轮来减速，属于低转速大扭矩的刚性驱动设备。

在六轴工业机器人里，通常有3到4个关节使用行星减速机，集中在基座、肩部和肘部这些承力矩的位置。

电机和减速机原本是两个行业，公司想做的事是把它们装进同一个零件包。

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三、机器人这条线：协作机器人已量产，人形机器人开始送样

减速机的下游，最受关注的落点是机器人。协作机器人相比工业机器人，正在走向"一体化关节"。它把电机、减速机、控制器、编码器、驱动器集成到一个"模块化"的关节模组里。

这样可以减小关节尺寸、减轻机器人自重，也更便于组装、模块替换与维护。电机方面，协作机器人是目前应用无框力矩电机最多的场景，单台一般使用6到7个。

公司采用突破性的基础材料和高槽满率技术，在AGV和协作机器人领域获得认可。客户包括海康威视、大华股份和法奥机器人，其中协作机器人产品已实现量产。

更远一点的人形机器人，公司产品目前已开始向客户送样。据觅途咨询数据，单台人形机器人一般使用20个以上无框力矩电机，特斯拉Optimus用28个。市场空间上，报告预计全球协作机器人2025-2028年复合增速达28.80%，中国达34.28%。

我们在整理《国信证券具身智能蓝皮书：人形机器人2045年万亿赛道》时也碰到过类似的分歧，那里的结论可以拿来对照。

协作机器人已经量产、人形机器人还在送样，这是这条线上最真实的分寸。

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四、机器人身上什么最值钱：丝杆19%、无框力矩电机16%、减速器13%

要看清楚机会，得先看清一台人形机器人里，钱都花在了哪里。据觅途咨询《2024人形机器人产业链白皮书》，丝杆的价值占比最高，达19.00%。后面依次是无框力矩电机16.00%、减速器13.00%、力传感器11.00%。

空心杯电机占8.00%，轴承占5.50%，其余零部件合计约27.50%。减速器是人形和工业机器人的核心零部件，作用是降低转速、提升扭矩，精准调节转动角度。人形机器人用的减速机，基本锁定在精密行星减速器、RV减速机和谐波减速机三类。

精密行星减速机结构简单、传动效率高、承载力强，成本相对谐波和RV更低。RV减速机刚性好、抗冲击力强，多用在多关节机器人的机座、大臂等重载位置。

谐波减速机体积小、传动比高，主要用在机器人的小臂、腕部和手部。特斯拉Optimus采用"减速器+电机"的机械驱动，其中精密行星减速机主要用于下肢关节。

丝杆、电机、减速器加起来接近一半价值量，公司的边界正好压在其中两格上。

五、光伏跟踪支架：全球复合增速27.4%，国内渗透率才12%

除了机器人，报告给出的第二条高景气赛道是光伏跟踪支架。它是一种能根据太阳位置和光照情况，自动调整光伏组件角度的支架系统。结构上由结构系统、驱动系统、控制系统三大部分构成，电机和减速机负责传动。

在阳光充足的地区，跟踪支架可为项目增加10%到20%的发电量，同时只增加每瓦5美分的系统成本。2023年全球光伏发电新增装机容量446GW，同比增长超88.98%。2023年全球跟踪支架出货达92GW，2017-2023年复合增速达36%。

报告测算，预计2023-2027年全球光伏跟踪支架市场规模复合增速达27.4%。2024-2027年市场空间预计分别为797亿元、938亿元、1042亿元和1163亿元。但国内仍以固定支架为主，截至2022年末跟踪支架占比约12%，欧美则保持在50%以上。

公司新能源业务毛利率较高，2022至2024年度均在40%左右。

国内12%对欧美50%以上的渗透率差，就是这条赛道被写进报告的理由。

六、3D打印：2025年设备产量要超过400万台

第三条赛道是3D打印，也就是增材制造。电机是3D打印机上非常重要的运动零件，一般用的都是步进电机。步进电机是一种离散运动的装置，接到一个命令就执行一步，普通电机则是供电就转。

它在3D打印里的用途很具体：驱动X轴和Y轴，控制打印头在平台上移动。它还负责挤出头送丝、调整打印平台的Z轴高度，以及多挤出机之间的切换。校准和归位也靠它：打印机开机时，需要把打印头移动到各轴终点建立参考点。

市场规模上，2024年我国3D打印设备产量341.8万台，同比增长11.3%。报告预计2025年产量将超过400万台。2024年我国3D打印市场规模约423亿元，预计2025年达到457亿元。公司在这条线上的立足点，是它在步进电机上多年的技术与产品积累。

每台3D打印机都要好几颗步进电机，这是公司最直接的一条顺风路。

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七、基本盘：步进电机撑起七成，毛利率稳在26%以上

讲完新故事，还要回到公司的基本盘。按下游应用看，步进电机在纺织设备、安防和工业自动化三个领域的合计销售占比可达70%。伺服电机产品在纺织领域的销售占比可达90%，无刷电机在光伏新能源领域的占比可达60%。

客户名单包括海康威视、大华股份、大豪科技、睿能科技、日发纺机、慈星股份、中信博、雷赛智能等。财务上，2022至2025年前三季度公司毛利率分别为22.31%、28.47%、28.00%和26.67%。2025年前三季度管理、销售、财务三项费用率分别为8.08%、1.66%和0.08%，成本管控良好。

研发投入从2022年的1064.33万元增至2024年的1501.83万元，占营业收入比例约3.5%。截至2025年6月18日，公司已取得56项专利，其中发明专利10项、实用新型专利45项。

新赛道负责想象空间，纺织、安防、光伏这些基本盘负责把营收稳稳托住。

八、怎么定价：PE 79.6倍，可比公司均值却是120倍

最后看报告给出的盈利预测和估值。报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.63亿元、0.77亿元和1.06亿元。对应EPS分别为0.85元、1.05元和1.43元每股。对应当前股价，市盈率分别为79.6倍、58.7倍和46.8倍。

可比公司2025年市盈率均值为120.0倍，中值为75.1倍。报告看好公司形成"电机+减速器"整体解决方案，机器人、光伏支架、3D打印打开增长空间。由于看好上述布局，报告首次覆盖给予"增持"评级。

风险提示有三条：行业竞争加剧、新品拓展不及预期、原材料波动。想继续看机器人、电机零部件与高端制造方向的报告与方案，可以到运营动脉（www.yydm.cn）检索。

79.6倍买的是一张三条赛道的期权，而不是一台电机现在的利润。

三协电机是做什么的？最新业绩如何？

三协电机（920100.BJ）成立于2002年，是一家研发、制造并销售控制类电机的国家级专精特新小巨人企业。主要产品是步进电机、伺服电机和无刷电机及配套产品。2025年前三季度公司实现营收4.07亿元，同比增长38.00%；归母净利润4615.27万元，同比增长21.15%。

公司为什么布局减速机？

公司收购了深圳三协，并拟设立全资子公司三思传动，借此进入减速机新业务。截至2025年上半年，公司间接持有深圳三协56.10%股份；三思传动注册资本1000万元。两者合起来形成"电机+减速器"整体解决方案，赋能控制类电机产业链。

机器人业务进展到哪一步了？

在AGV和协作机器人领域，公司已获得海康威视、大华股份、法奥机器人的认可，其中协作机器人产品已实现量产。人形机器人方面，公司产品可应用，目前已开始向客户送样。报告预计全球协作机器人2025-2028年复合增速28.80%，中国达34.28%。

光伏跟踪支架和3D打印的空间有多大？

光伏跟踪支架方面，2023年全球光伏新增装机446GW、同比增长超88.98%；报告预计2023-2027年全球跟踪支架市场复合增速达27.4%。3D打印方面，2024年我国3D打印设备产量341.8万台、同比增长11.3%，报告预计2025年产量超400万台、市场规模达457亿元。

公司的盈利预测和估值是多少？

报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.63亿元、0.77亿元和1.06亿元，对应EPS分别为0.85元、1.05元和1.43元每股。对应当前股价，市盈率分别为79.6倍、58.7倍和46.8倍；可比公司2025年市盈率均值120.0倍、中值75.1倍。报告首次覆盖给予"增持"评级。

这份报告提示了哪些风险？

报告列出三条风险：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。需要注意，这是一份首次覆盖报告，盈利预测和评级均基于报告发布时的假设，实际经营可能因行业与市场变化而有所不同。

这一点在《宇树科技招股书：人形机器人商业化图谱》里有更细的口径拆解，感兴趣可以翻过去看。

接着可以看的几篇报告解读

如果这个话题跟你手上的业务有关，下面这几篇报告解读拆的是同一类问题的不同侧面，可以一起看。

《信通院2026具身智能训练场报告：全国超70家加速布局》——讲的是全国超70家加速布局

《IBM智能体报告：运营成本可降45%营收增23%》——主线是运营成本可降45%营收增23%

《顺为咨询新能源发电效能报告：20家标杆净利降28%》——顺着这条线可以接着看

《企业AI转型韧性：88%还在U形底》——主线是88%还在U形底