证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 北新建材（000786）深度研究报告系列二强推（维持）四十年坚守造就极致，风云变幻方显强者本色目标区间：27.6-31.3 元当前价：25.94 元四十年风雨兼程，坚守造就极致。北新建材于 1979 年在北京成立，1997 年挂牌上市。上市之后，公司历经七年探索期，直至 2004 年才明确以石膏板为主业，从此开始了十年的业绩高速增长期，其中 2005 年收购泰山、2006 年布局脱硫石膏、以及 2012 年规模跃居世界第一为三个重要节点。2015 年后，行业需求下滑，公司再次做出调整，从提升高端产品占比以及扩大市占率两方面入手，保持业绩持续增长，2018 年公司市占率已达 60%，龙头地位稳固。回顾历史可以看出，地产行业的黄金 10 年对石膏板行业的快速发展壮大有着至关重要的推动力。北新建材上市二十多年，经历过行业的高速发展，也经历过激烈的价格战，公司在每次行业变化时都能快速地做出有效调整，我们认为，超前的战略眼光、先进的管理体系、出色的应对能力等一系列软实力是公司始终向上发展的不竭源泉，同时也将伴随北新开启下一个辉煌四十年。石膏板业务持续优化，布局全球再起航。1）单一产品系统化：按 1 亿平石膏板配套 16 万吨轻钢龙骨测算，公司龙骨需求量超 300 万吨，而目前产量仅二十多万吨，配套率约为 8%，市占率仅 5%，增长空间广阔；2）全球化布局彰显龙头实力：截至 2019 年底，公司 10 亿平海外布局初具雏形，其中坦桑尼亚1500 万平产线已正式开工，首个项目开业当年即实现盈利，其他地区项目布局也在稳步推进；3）风险化解再出发：公司与美国诉讼案多数原告已达成全面和解，赔偿金额于 19H1 一次性全部计入预计负债，预计未来业绩将不再受此案影响。强强联手进军防水，一体两翼多轮驱动：我国防水行业规模近 2000 亿，几乎是石膏板的 10 倍，但集中度极低，CR1 不足 10%，龙头企业收入增速远超行业。2019 年 8 -11 月，公司陆续收购四川蜀羊、禹王防水、河南金姆指三家防水公司，正式进军防水领域，并力争三年内做到行业前三。截至目前，公司已完成全国 10 大生产基地布局，估计可贡献收入近 20 亿，利润超 2 亿，规模位居行业前列。我们认为，公司品牌优势、渠道优势、资金优势十分显著，一体两翼战略清晰，新业务拓展将助力公司业绩增长。高现金流与低负债护航业务扩张：2018 年公司经营性现金流净额 27.83 亿元，同比多流入 1.3 亿元，资产负债率为 19.37%，同比降 3.1 个 pp，达历史最低值，流动比率与速动比率逐年提高，2018 年分别为 2.44/1.89，同比各增 0.53/0.42。我们认为，充足的现金流以及极低的负债率为公司进军防水以及进行全球产业布局提供了强大支撑，未来仍有举债扩张空间。盈利预测及估值：我们预计 2019-2021 年公司 EPS 各为 0.26 /1.84 /2.19 元，对应 PE 各为 98x/14x/12x。公司作为行业龙头抗风险能力较强，短期内原材料紧缺石膏板有望提价，中长期来看，公司积极进行业务调整，防水及龙骨均有望保持高速增长。结合 2015 年以来公司估值的平均情况（16.97x），给予 2020年 15-17 倍估值，目标区间为 27.6 元-31.3 元/股，维持“强推”评级。风险提示：房地产调控政策超预期收紧，疫情扩散超预期，收购防水企业协同效应不达预期，全球化布局不达预期。主要财务指标20182019E2020E2021E主营收入(百万)12,56512,98517,66920,587同比增速(%)12.5%3.3%36.1%16.5%归母净利润(百万)2,4664453,1073,692同比增速(%)5.2%-81.9%597.5%18.8%每股盈利(元)1.460.261.842.19市盈率(倍) 18981412市净率(倍)3332资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为 2020 年 2 月 14 日收盘价证券分析师：王彬鹏邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com执业编号：S0360519060002总股本(万股)168,951已上市流通股(万股)168,951总市值(亿元)438.26流通市值(亿元)438.26资产负债率(%)27.7每股净资产(元)8.012 个月内最高/最低价27.58/15.55《北新建材（000786）深度...
