公司报告 | 首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1通策医疗（600763）证券研究报告2020 年 02 月 06 日投资评级行业 医药生物/医疗服务6 个月评级 买入（首次评级）当前价格 92.25 元目标价格 111.1 元基本数据 A 股总股本(百万股) 320.64 流通 A 股股本(百万股) 320.64 A 股总市值(百万元) 29,579.04 流通 A 股市值(百万元) 29,579.04 每股净资产(元) 5.40 资产负债率(%) 26.00 一年内最高/最低(元) 118.30/52.87 作者郑薇分析师 SAC 执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据相关报告 股价走势口腔医疗服务方兴未艾，品牌医院锦绣前程 口腔医疗服务需求端旺盛，优质赛道中的稀缺标的随着生活习惯的变化以及消费能力的提升，口腔问题得到更多居民的重视，口腔医院就诊人次不断提升，2006-2018 年口腔医院入院人次年复合增长率为 11.12%。在牙科患病率、以及老龄化程度提升的背景下，口腔医疗在种植、正畸等方面的需求还将进一步提升，2018 年预计我国口腔医疗服务市场达到 960 亿，维持稳步的增长。口腔医疗服务属于消费级医疗服务，我们认为口腔医疗服务未来的渗透率提升空间较大，行业具备长期增长动力。通策医疗是 A 股第一家以口腔连锁服务为主的上市公司，旗下“杭州口腔医院”的品牌力强，在浙江省拥有较强的口碑。在管理上，公司以医生、以患者为核心，建立了稳定的经营管理体系，我们认为其在口腔医疗服赛道中，是相对稀缺的优质标的，未来成长空间大。省内口腔医院龙头地位稳固，“区域总院+分院”模式推动发展受益行业的稳步发展，公司自身经营也保持了稳步增长，2014-2018 年公司收入CAGR 为 27.86%，归母净利润 CAGR 达 18.92%。2018 年加权 ROE 水平为 28.66%，属于医疗服务第一梯队，保持了较高的盈利能力。作为浙江省内的口腔医疗服务龙头，公司浙江省内的收入超过 90%，主要为杭口贡献，随着新杭口的产能逐步释放，杭口有望继续保持稳步发展，龙头地位牢固。另一方面公司通过“区域总院+分院”的模式拓宽覆盖人群，提升品牌影响力，“总院”在技术、人才、口碑等多方面都具备优势，能对患者形成较好的黏性，“分院”的优势在于能增加患者覆盖量，拓宽患者群体，做好中端以及基础业务，并能为总院实现导流，”总院+分院“模式的助力公司实现医疗效率的放大，提升竞争护城河。蒲公英计划+种植计划推动扩张，对接高校资源打造核心竞争实力2018 年底公司推出“蒲公英计划”与“种植计划”，“蒲公英计划”通过在浙江省内其他地区签约分院的方式，致力于提升公司在浙江省的市场份额，进一步巩固在浙江省内的市场地位；而种植计划的推出，则进一步优化了公司内部医生体系的运作能力，加快了年轻医生的培育周期，从而进一步丰富自身的医疗资源。而在医疗资源方面，公司不但重视已有医生的培养，同时也积极对接高校资源，通过与高校共建合作等方式，提升医疗实力，同时培养自身医疗人才。医疗人才为医疗服务机构最重要的“资源”有助于进一步增强公司的核心竞争力。估值与评级口腔医疗服务市场空间大，未来有望持续受益健康意识提升与老龄化程度提升带来的需求释放；另一方面公司医生与医院物理面积能满足需求，行业口碑牢固，在口腔医疗服务领域有望维持继续的高增长态势，我们预计 2019-2021 年公司实现归母净利润 4.78/6.49/8.51 亿元，对应 EPS 为 1.49/2.02/2.65 元/股；给予 2020 年 55X，对应目标价 111.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：省外医院拓展不及预期，市场竞争加剧，医疗事故以及纠纷、行业政策风险、蒲公英计划推进不及预期，医疗人才流失等 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,179.73 1,546.04 1,951.52 2,449.16 3,038.33 增长率(%) 34.25 31.05 26.23 25.50 24.06 EBITDA(百万元) 340.64 542.00 653.71 871.36 1,117.67 净利润(百万元) 216.57 332.09 478.12 649.03 850.73 增长率(%) 59.05 53.34 43.97 35.75 31.08 EPS(元/股) 0.68 1.04 1...
