证券研究报告。液冷系列报告一:液冷行业已到产业拐点，干亿蓝海扬帆启航证券分析师:马天一A0230525040004李冲A0230524070001王艺儒A0230523110003SWSRESEARCH
投资要点SWS液冷技术因芯片功率高增与PUE政策收紧，从“可选"迈入"必选"。随着AIDC芯片功耗不断攀升,传统风冷面临物理极限，驱动散热系统向液冷升级。同时，在PUE限制政策与经济效益双重作用下，隆低温控能耗成为数据中心降本核心。在三大技术路径中,冷板式液冷凭借高成熟度与低维护门槛,率先从试点转向大规模集采落地,我们预计2026年下半年,产业链重点企业将进入规模化供货期:液冷技术正从系统散热向芯片直冷持续迭代。当前,冷板式液冷凭借高成熟度与易改造优势占据了主流市场份额，浸没式液冷虽然性能更优，但投入高、运维难，目前还在规模化验证阶段。前瞻技术上，微通道冷板与微软微流体蚀刻技术代表了当前两种前沿散热方向、在配套设施上,磁浮制冷地凭借无摩擦、高效节能，大幅提升了制冷系统的可靠性。此外,英伟达近期推崇的45C高温液冷方案则从系统架构层面显着降低能耗。多路径技术创新正共同支撑算力中心向超高密度与高效节能的终极形态蜕变。行业规模高增，预计2028年市场突破3000亿，国产厂商迎来替代机遇，据测算,2026年液冷市场空间有望超干亿，2０28年有望突破3000亿元，市场前景广阔。液冷产业链高壁垒环节毛利丰厚，技术重心正从单一组件向一体化集成方案演进。全球格局上，中国台湾和美国企业凭借先发优势把持高端市场而中国大陆企业在冷板领域已具备全球竞争优势。未来,中国大陆厂商有望将通过冲击NV链、借道ASIC链和承接代工业务等方式切入液冷赛道。在市场从“试点"迈向"集采"的爆发期，具备生态卡位、核心技术及高效制造能力的厂商有望率先突围。投资分析意见:行业高速增长，我们认为相关公司从26年Q3开始将逐步兑现业绩，今年确定核心订单份额，进入核心供应链的企业将承接台资外溢订单以及下游客户高增的需求。我们推荐核心标的:英克、申菱环境、思泉新材、高澜股份、奕东电子、同飞股份、康盛股份、科创新源、同星科技等。风险提示:1)行业需求不及预期;2)市场竞争持续加剧;3)海外地缘与贸易风险;4)技术迭代风险。www.swsresearch.com证券研究报告
主要内容1.算力与政策双驱动,液冷成为必选万案,冷权为当下王流,技术走回芯片级精准冷却3．行业规模高增，国产厂商迎来三大替代机遇4.核心标的5.风险提示SWS
1.1Ａ算力需求爆发动GPU功耗攀升，直接推高机柜功率SWS算力需求爆发驱动芯片功耗及机柜功率增长,对散热系统提出更高要求以英伟达芯片为例，从H100的700W，到GB300的1400W，2026年发布Rubin芯片TDP达1800-2300W预计2027年Rubin Ultra芯片TDP进一步提升至4000W,对应超节点功率向MW级发展,根据实验数据，当芯片功率超过300W时，传统风冷系统散热能力便已失效,芯片热失控风险急剧升高。风冷散热面临物理极限,催生其他散热技术的迫切需求。图1:AIGPU迭代推动机架功率密度持续走高202420252026202720282029+MustrativeNVIDIAAIGPURoadmapBlackwellBlackwellUitraRubinRubinUltra36xto576xGPUsparraokAnticipatedAlGPU130-250kw-250-900kW-900-1000+kWPeakRackDensity*EstimatedAlPod~100-350kw+40-100kW-350-500+kwAverageRackDensityiProjectedIndustryAverageRackDensity,~15-25 kW-25-50kW-50kw+Installations'www.swsresearch.com证券研究报告资料来源:维谛，韦伯产业智库，智慧城市中国，申万宏源研究
1.2风冷物理瓶颈凸显，液冷替代趋势明确SWS散热节能优势突出,液冷从"可选"走向"必选":1)冷板:存量机房改造适配性强、运维门槛低，当前市场份额最高;但散热上限有限，超高功率机柜部署成本与施工难度会大幅拾升。2)浸没:散热能力极强、PUE表现最优,适配超大规模高算力新建机房:但设备与机,房需专项改造，冷却液采购成本高昂。3)喷琳:冷却液用量少、占用空间小，适合空间受限的小众定制场景;技术成熟度偏低，喷嘴易堵塞,暂无法大规模商用。图2:高算力场景下,液冷将逐步成为主流散热解决方案表1:各类散热技术横向对比，液冷散热能力突出CLF>0.150.04>CLF>0.03项目风冷冷板单相浸没相变浸没3...
