2026新城吾悦商业不动产REIT深度价值分析：锚定潜力市场，差异化竞争赋能-申万宏源.pdf会员免费

______________________________________________________________________________________________________________________________________ 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 REITs 深度分析 2026 年 09 月 22 日 锚定潜力市场，差异化竞争赋能 ——新城吾悦商业不动产 REIT 深度价值分析 相关研究 - ⚫ 新城吾悦商业不动产 REIT 将于 2026 年 9 月 23 日询价，首发询价区间为 2.774~3.390 元/份。 ⚫ 申购策略观点：本基金两大底层资产为新城控股 “吾悦”品牌旗下的常州天宁、南通启东两大购物中心，两项目历史出租率与租金收缴率长期保持高位，其中南通启东项目近三年及一期出租率均为 100%，两项目在新城控股自持的吾悦广场中，营业收入和运营净收益双双排名前 20%，25 年租售比分别为 10.6%/10.2%，相较可比 REITs 仍有较大的提升空间。新城控股已形成数千人专业商管团队，26Q1 末已在全国 145 个城市布局 211 座吾悦广场，已开业在营 178 座（自持148 座），扩募储备丰富。预期项目资产公允价值区间为 18.27~21.45 亿元，IRR 为 5.28%~6.10%。以询价上限对应拟募资额 16.95 亿元计，本基金 26/27E 分派率 5.14%/5.24%，高于可比 REITs平均水平，预期本基金上市后有一定的溢价空间。 ⚫ 天宁项目：竞品阶段性扰动缓释，打造体验特色家庭 MALL。项目位于常州天宁经济开发区核心位置，定位品质家庭型生活中心，5 公里内常住人口超 60 万，为天宁区规模较大、品牌较多的购物中心，体验/零售/餐饮业态面积占比 44%/36%/20%，距地铁站仅 500 米；区域短期无新增可比供应，租金和出租率预计稳定向好，吾悦顺瑞、新城控股已就常州区域内其他吾悦广场出具避免同业竞争的承诺函。23-26Q1，天宁项目出租率 99.8%/97.8%/97.0%/94.4%，有效租金102.16/102.21/94.30/85.89 元/平方米/月，主要系①万象城、格林公园入市扰动，②项目自 24H2起主动调改导致量价阶段性波动。项目主动调改之下，25 年客流量、销售额增幅显著，分别为4.14 万人/日、8.54 亿元，yoy+6%/+15%。 ⚫ 启东项目：区域优质供给稀缺，市域标杆抢占先发优势。启东市位列全国综合实力百强县市第 18位，25 年 GDP 达 1,600 亿元（yoy+5.8%）。项目位于启东核心商圈中心，为启东规模最大、品牌最多的购物中心，体验/零售/餐饮业态面积占比 41%/35%/24%。23-25 年销售额为6.87/7.75/7.71 亿元，客流量分别为 2.96/3.04/3.02 万人/日。目前启东集中式商业尚处培育期，未来 3 年无直接竞争项目入市。23-26Q1，启东项目出租率保持满租，租金逐期提升，有效租金分别为 114.16/124.91/127.42/129.27 元/平方米/月。 ⚫ 营收一降一升，启东盈利效率更优。23-25 年，天宁项目收入为 1.16/1.17/1.11 亿元（CAGR -2.17%），启东项目 0.91/0.96/1.02 亿元（CAGR5.92%）；天宁项目 NOI 为 0.75/0.76/0.64 亿元（CAGR-7.52%），25 年降幅较大主要系负一层改造引入盒马产生 512.83 万元资本性支出，NOI Margin 为 64%/65%/58%；启东项目 NOI 为 0.58/0.64/0.70 亿元（CAGR9.05%），NOI Margin为 64%/66%/68%，逐期提升。 ⚫ 现金流稳定且分散，历史续签率较高。截至 26Q1，天宁、启东项目租户分别为 222 家、183 家，前五大租户前五大租户收入占比分别为 8.79%、8.47%，低于可比 REITs 均值（16.01%），现金流较为分散。截至 26Q1 期末，天宁项目、启东项目按租赁面积计算的加权平均剩余租期分别为3.82 年、3.47 年。从到期时间来看，两个项目 26/27 年合计有约 40%左右的租约到期，另有 40%左右的租约将在 30 年及以后到期。历史续租情况来看，天宁、启东项目续租率整体呈上升趋势。其中，天宁项目 23-25 年续租率持续保持在 60%以上，26Q1 提升至 71%；启东项目 23-25 年续租率在 60%上下浮动，26Q1 提升至 67%。到期去化所需时间来看，天宁项目租约到期去化时间整体有所延长，25 年/26Q1 平均分别需要 24.16/61.83 天；启东项目去化效率较高，23/25 年去化周期分别仅...