中信证券-物业服务行业专题研究：物管十讲之三：国企乎？民企乎？会员免费优质

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 物管十讲之三：国企乎？民企乎？物业服务行业专题研究｜2022.2.25中信证券研究部核心观点陈聪首席基础设施和现代服务产业分析师S1010510120047张全国房地产和物业服务联席首席分析师S1010517050001李宗儒房地产和物业服务分析师S1010521070008市场一度怀疑国有物业管理公司发展前景。近期，在并购和外拓市场，国有企业展示出很强实力。长期而言，我们觉得无论国企还是民企，独立市场化运营是关键，都有可能成为行业的领先者。▍市场一度怀疑国有物业管理公司的发展前景。并购市场竞争一度十分激烈，2020年-2021 年国有上市物业管理公司罕有成功并购的案例。当时市场薪资待遇和股权激励不断水涨船高，国有物管公司对优秀人才吸引力持续下降。关联国有地产开发企业对待规模增长较为稳健，在国资委要求下率先去杠杆，故而关联方交付也在短期比不上民营同行。在 2021 年四季度之前，市场对于国有物业管理公司的成长性产生了怀疑。▍国企并购近期破局。近期，华润万象生活、招商积余分别兑现了质量较高的小规模并购，结束了国有上市物管公司在并购市场没有作为的局面。并购市场仍不乏可以提效整合的机会，没有任何一家物管企业已经构筑起足够高的业务和规模护城河，头部国企具备成长机会。我们相信，凭借信用和资金优势，在机会更好的物业管理并购市场，国有物管公司已迎来机遇窗口。▍薪酬激励和关联方交付都出现了此消彼长。我们认为，民营物业管理公司虽然是独立运营的公司，但其中高层人员薪酬待遇，或不同程度受到地产开发企业经营调整影响。相比之下，一些国有企业反而优化了薪酬考核体系，积极开展股权激励，市场化运营水平继续提升。此外，未来国有企业在开发体系中市场份额上升，也意味着关联方交付增速的此消彼长。▍共享品牌，可能对部分民企的外拓带来冲击。虽然物业管理公司独立运营，但绝大多数又和开发企业共享品牌。当品牌存在瑕疵，即延迟交付顾虑等因素之后，我们认为关联物业管理公司取信于消费者的难度也在加大。当开发企业呈现地域投资收缩时，预计在这个区域同品牌物业管理公司拓展公建和城市服务类项目的难度也会加大。▍风险提示：部分物业管理公司不具备独立性，发展资金被占用的风险。▍英雄不问出身，独立性和市场化是关键。我们认为，与其说是民营物业管理公司遇到问题，不如说是市场的调整暴露出物业管理公司独立性不足的问题。如果企业可以早日构建独立的品牌矩阵，建立完全和开发业务脱钩的考核奖惩标准，奉行市场化经营的原则，我们相信无论国企和民企，都有希望在物业管理这条广阔的赛道，构建起规模、能力和品牌的优势。我们看好华润万象生活、保利物业、金科服务、碧桂园服务、招商积余、绿城服务和中海物业。重点公司盈利预测、估值及投资评级公司名称评级股价EPS（元）PE（ 交 易 币种）20A21E22E23E20A21E22E23E华润万象生活买入40.50 0.36 0.75 1.05 1.41 93.9 44.7 32.0 23.8 绿城服务买入7.90 0.22 0.28 0.34 0.41 30.0 23.7 19.5 16.0 招商积余买入15.94 0.41 0.52 0.70 0.87 38.8 30.8 22.8 18.4 保利物业买入54.00 1.22 1.58 2.11 2.81 36.9 28.3 21.3 16.0 金科服务买入35.35 0.95 1.70 2.84 4.61 31.0 17.3 10.4 6.4 新大正买入36.50 0.81 1.17 1.68 2.27 45.3 31.2 21.7 16.1 物业服务行业评级强于大市（维持）

物业服务行业专题研究｜2022.2.25证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 旭辉永升服务买入14.46 0.22 0.36 0.55 0.75 54.0 33.0 22.0 16.1 新城悦服务买入13.46 0.52 0.80 1.17 1.62 21.5 14.0 9.6 6.9 碧桂园服务买入47.45 0.80 1.30 2.14 3.06 49.4 30.4 18.4 12.9 中海物业买入8.50 0.21 0.27 0.37 0.49 39.9 31.0 23.1 17.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为 2022 年 2 月 24 日收盘价

物业服务行业专题研究｜2022.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分1▍ 市场曾经怀疑国企的发展前景2021 年前，市场曾普遍认为，国资物业管理公司发展慢...