)国泰君安证券行业专题2024年01月08日大众现制茶饮龙头，供应链与研发筑壁垒一一文读懂古茗控股招股书姓名：刘越男份析师)姓名：宋小寒研究助理邮箱：liuyuenan(@gjas.com邮箱：s0 ngxiaohan026736@gja5.com电话：021-38677706电话：01083939087证书编号：S0880516030003证书编号：S0880122070054摘要公司概况：大众现制茶饮龙头，加盟模式高增长01国内大众现制茶饮品牌龙头，冷链物流能力领先。古茗主打高性价比、短保质期食材的现制茶饮，销售收入主要来自加盟商。2023年古茗门店总GMV达192亿元，同比增长37.2%。截至2023年底，共9001家门店。根据灼识咨询，按2023年GMV及门店数量计，古茗均为中国最大的大众现制茶饮店品牌，也是全价格带下中国第二大现制茶饮店品牌。行业：现制茶饮空间广阔，性价比与下沉大势所趋02中国茶饮市场空间广阔，性价比与下沉为大势所趋。性价比消费趋势下，大众现制茶饮市场在各价格带中占比提升，2022年达到52%分城市等级看，下沉市场增长潜力较大，预计2022-2027年二线及以下城市的现制茶饮市场将25,2%的年复合增长率增长。茶饮行业参与者众多，行业格局分散，古茗、茶百道、沪上阿姨等为大众现制茶饮市场引领者。核心竞争力：供应链与产品研发筑壁垒031)主打高性价比果茶，产品推新快。古茗主打高品质、短保质期食材的果茶占比高，产品研发体系基于食品科学研究，拥有超过110人的产品研发团队，推新速度领先同行。2)一体化供应链提升管理效率。采购：鲜果采购规模效应显著，提高议价能力；加工：自建加工工厂，采用多种先进技术加工，降低损耗率；仓储物流：强大的冷链仓储和物流能力为高品质、短保质期食材提供支撑。3)聚焦下沉，从区域深耕到全国扩张。聚焦二线及以下城市，采用地域加密的布店策略，率先在浙江、福建、江西等地达到关键规模。加盟商盈利能力强，2023年公司整体单店GM达到250万元/年，加盟商单店经营利润率达到20.2%D国泰君安证券请参阅附注免责声明201公司概况：大众现制茶饮龙头，加盟模式高增长国内大众现制茶饮品牌龙头，冷链物流能力领先。根据灼识咨询，按2023年GMV及截至2023年底的门店数量计，古茗均为中国最大的大众现制茶饮店品牌，也是全价格带下中国第二大现制茶饮店品牌。2023年，公司GM达人民币192亿元，同比增长37.2%。截至2023年底，公司共有9001家门店。古茗主打高品质、短保质期食材的现制茶饮，拥有全国最大的冷链仓储及物流基础设施。·公司主要收入来源为向加盟店销售货品设备，以及加盟管理服务收入。古茗的收入包括三部分：1)销售商品及设备，2023前三季度占比80.4%，毛利率18.8%.2）加盟费管理服务收入，包括初始加盟费、持续支持服务费和提供培训及其他服务收入，2023前三季度占比19.5%，毛利率81.5%.3)直营门店销售，2023前三季度占比19.8%.图：公司以加盟收入为主图：公司主要收入来自货品及设备销售图：2023Q1-3销售商品及设备毛利率19%25%100%0.1%02%100%%19.0%195%1%16%20%70%15%40%81.0%40%10%77%30%220%%202120222023032021202301.3国泰君安证券诚信・责任・亲和・专业・创新请参阅附注免责声明301财务表现：运营管理能力强，盈利表现优越图：公司近三年收入持续增长图：公司近三年归母净利润特续增长图：公司利润率提升605.的40%12.0035%5043.84%35%30%30%408.0025%25%3020%20%6.0015%38715%4.0010%10%1020002000.0020212022202301-3202120222023013202301-3图：公司期间费用率较低图：公司经营性现金流较为充裕图：公司存货周转天数约0天14007012.0010.115510.001%4.002670%20020212022202301-320212022202301-3202120222023013D国泰君安证券诚信・责任・亲和・专业・创新请参阅附注免责声明01发展历程：加盟扩张，强化供应链2010年，创始人王云安先生在浙江省大溪镇开办了第一家古茗门店，而后采用地域加密的布店策略稳步扩张门店网络，并持续构建行业领先的冷链物流能力。古茗在浙江省率先达到关键规模（单一省份门店数超过500家）并持续增长至超过2,000家门店。此后分别于2019年及2020年在福建及江西达到关键规模。截到023年底，公司已经在广东、湖北、江苏、湖南及安徽达到关键规模并在中国15个省份建立布局（单一省份门店数超过10家），并将持续加强门店网络的密度。2022年江开业.20182019202020212022202320191公可于2019①国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明501股权结构：控股股东持股比例高股权结构集中，控股股东持股比例接近80%。古茗创始人、董事长、CE0王云安与总裁减侠、潘萍萍、阮修迪为一致行动人及控股股东，其中王云安通Modern Leaves Limited特股43.21%，戚侠通过Chivalrous Lancers Limited特股19.78%，阮修迪通过Cousin Tea Limited特股13.74%，潘萍萍通过Spring Equinox Drinks Limited特股2.76%，四人合计持有古茗79.5%的股份，IP04321%2n)国泰君安证券付注免责声明601管理团队：年轻化团队，设立员工持股平台管理团队对现制茶饮行业深度洞察，拥有多元视角和互补专长。在创始人王云安先生的领导下，公司管理团队吸纳了拥有多元视角和互补专长的人才。其中王云安先生为创始人、董事长、CE0,负责古茗品牌战略、发展方向和目标；戚侠先生为总裁，负责业务发展及加盟商管理；联合创始人阮修迪先生负责产品研发。·设立员工持股平台，提高高管及员工积极性。古茗拥有hrivingLeafbuds Limited及Nascent Sprouts Limitedi两大员工持股平台。首席财务官孟海陵先生、首席技术官强宇先生等通过ThrivingLeafbudsLimited特股，执行董事金雅玉女士(0.78%)及蔡云江先生(O.97%)、首席运营官李继锋先生等通过Nascent Sprouts Limited特股。图：古茗员工构成姓名年龄加入本集团日期获委任为高级管理黄工构成主要职责王雲安先生37岁董事会主席、执2018年6月12日2018年6月12日领导本集团的战略及业务行董事兼首席执行官方向以及整体管理37岁执行董事兼总裁2018年6月12日2023年12月28日领导本集团的业务发展及加盟商管理李继锋先生45岁首席运营官2020年8月29日2020年8月29日领导本集团的业务运营领导本集团的资本运作及孟海陵先生40岁首席财务官2020年6月17日2020年6月17日财务管理强宇先生42岁首席技术官2023年5月20日2023年5月20日领导本集团的技术发展37岁执行董事2018年6月12日2023年12月28日产品研发金雅玉女士34岁执行董事2018年6月13日2023年12月29日企业文化发展39岁执行董事2018年6月14日2023年12月30日业务发展及加盟商管理诚信・责任・亲和・专业・创新请参阅附注免责声明702行业：现制茶饮空间广阔，性价比与下沉为趋势中国茶饮市场空间广阔，下沉市场为未来主要增长驱动。据沙利文，随着消费者需求的多样化、个性化，现制饮品市场规模呈高速增长趋势，由2017年的1490亿元增至2022年的4210亿元，年复合增长率为23.1%。2017-2022年现制茶饮市场规模年复合增长率为19.6%,现制咖啡店年复合增长率为37.9%。2020年以来大众现制茶饮市场在各价格带中占比提升，2022年达到52%，性价比消费趋势下高喘茶饮占比有所下滑。分城市等级看，下沉市场增长潜力较大，预计2022-2027年二线及以下城市的现制茶饮市场将以25.2%的年复合增长率增长。图：茶饮咖啡市场规模快速增长（人民币十亿元）图：大众现制茶饮占比提升图：下沉市场增长潜力大（人民币十亿元）1200100045054%54%2501380052%20011537213600100314112150400215100320047273410的135744%504602%202019223ED国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新清参阅附注免责声明802行业：竞争格局分散，古茗为大众茶饮龙头茶饮行业竞争激烈，市场格局分散，茶百道引领中端。茶饮行业参与者众多，行业格局分散。按2023年前三季度GM计算，前五大参与者的市场份额分别为20.0%/8.3%/7.6%/4.2%/4.1%，合计约为44.2%。2023年前三季度古茗按门店数和GM均是国内第二大现制茶饮公司，零售额约为人民币138亿元，行业份额约为8.3%。按价格带分布，蜜雪冰城以低价和庞大的门店网络在下沉市场占据绝对优势；茶百道、沪上阿姨、古茗、书亦烧仙草为中端茶饮市场引领者；喜茶、奈雪、乐乐茶占据高端茶饮市场，陆续开放加盟。图：2023前三季度茶饮品牌GMV及份额排名图：截至202303茶饮品牌线下门店数量排名图：茶百道、沪上阿姨、古艺等定位大众价格带3533.125%35.00020.93030.00020.0%20%2018.2218.332514.7815.041505153朗2015%20.0001513.810.1912510%15,00017.9510%55,000%■产品均价（元）①国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明903竞争优势一：主打高性价比果茶古茗专注于大众现制茶饮，主打高品质、短保质期食材的果茶占比高。古茗门店菜单通常保持在30种饮品左右，产品包括果茶饮品、奶茶饮品、咖啡饮品及其他。其中果茶饮品由茶及各种新鲜水果制成，包括各类短保质期的水果，2023前三季度果茶饮品合计占售出总杯数的51%；奶茶饮品可选配珍珠及其他小料；咖啡饮品包括传统咖啡饮品、将咖啡与茶或新鲜水果结合的创新饮品；其他产品，如酸奶奶昔、纯茶、烘焙产品及品牌衍生产品。图：古茗产品包括果茶、奶茶、咖啡等公司产品价格保持相对稳定，通常在10元-18元人民币之间。图：古艺通过优质产品积累品牌口碑古茗Goodme)国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明1003竞争优势一：研发能力强，产品推新快基于食品科学的产品研发体系，加快产品推新。古茗产品研发体系以食品科学相关的研究、分析和实验为中心，截至2023Q3,公司拥有超过110人的产品研发团队，团队中超过40人专注茶叶及萃取工艺研究。产品研发团队包括“美食家”及“工程师”，两者密切合作，“美食家”不断激发产品灵感并追踪最新消费者偏好趋势，“工程师”从香气、酸度和甜度等方面量化不同原料的风味，以此积累了超过1000款不同种类、来自不同供应商的食材数据。通过持续改良现有饮品，快速推出新品并拓展产品种类。2021、2022和2023年前三季度，古茗分别推出94、82、107款新品，推新速度领先同行业竞争对手。寻找合适的供应商及配方开发内部样品测发布前准备发布后反馈收集原料试及店内测试图：古茗推新频率行业领先图：古艺产品推新快100712010782721002434433352040142000百道喜20212022202301.3国泰君安证券诚信・责任・亲和・专业・创新请参阅附注免责声明1103竞争优势一：一体化供应链提升管理效率体化供应链管理，提高采购、加工、仓储物流效率，保障产品品质：·(1)采购：鲜果采购规模效应显著，提高议价能力。公司直接采购原材料，并与供货商建立长期合作关系以保障稳定供应，2022年公司采购超过81,600吨、品种超过0种的新鲜水果，庞大的鲜果采购量形城了巨大的规模效应，以低于市场平均水平的具竞争力价格向门店供应原材料。采购部门的领导团队通常拥有产品研发的工作经验，使得采购和产品研发团队密切配合，提高产品品质。·(2)加工：自建加工工厂，采用多种先进技术加工、包装及运送水果以确保产品新鲜，降低损耗率。古茗率先将超高压减菌技术HPP引入行业用于原料加工，并采用中国大陆唯一的Hyperbaric525iHPP系统，为相应供应商产品供应名录中规格最高的HPP设备。目前运营三个加工工厂以处理原料。此外，正在浙江诸暨建设另一处加工工厂，预计于2024年投入使用，进一步提升原料加工能力。①国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明1203竞争优势一：一体化供应链提升管理效率(3)仓储物流：强大的冷链仓储和物流能力为高品质、短保质期食材提供支撑。古茗拥有在中国现制茶饮店品牌中规模最大的冷链仓储及物流基础设施，支持向其97%以上的门店提供辆日一配的冷链配送服务。截至2023Q3,公司拥有21个仓库，总建筑面积超过200,000平方米，包括逾40,000立方米可支持不同低温范围的冷库。目前正在浙江台州增建仓库，预期总建筑面积超过39,000平方米，预计于2024年竣工。地域加密策路布局下，古茗超过75%的门店位于仓库的150公里范围内。公司通过专有的物流配送系统运用先进算法，将可用资源与物流需求智能匹配，优化配送路线，大幅降低配送成本，并通过数字化对供应链进行端到端的密切监察，追踪车辆温度、速度及位置等。图：古茗仓库及运输开支略高1%1%14%12%10%0%04%02%0.0%20212022202301-3①国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明1303竞争优势二：加盟拓店，从区域深耕到全国扩张通过加盟模式快速扩张，下沉市场门店数量占比高。截至2023年底，古茗共有9001家门店，比2022年底净增2332家，其中8995家均为加盟店，6家为直营店。从地域分布看，古茗已在全国15个省份建立布局，尚有19个省份未建立布局，门店分布以华东为主，浙江、江西、福建等东部省份门店密度最高；从城市线级分布看，古茗聚焦下沉市场，二线及以下城市占总门店数量的79%，三线及以下城市占总门店数量的49%，38%的门店位于乡和镇，2023年二线以下城市GW占比达到76.6%。图：公司门店数量快速增长（家）图：门店分不同等级城市分布图：二线以下城市GMW占比高100009,00145%100%900040%21%23%2023年CW占比35%35%700000030%24%234%500025%400020%7%15%300030%200010%20%100020%20%18%00%0%20202021202220232022总门店-yoy闭店率D国泰君安证券诚信·责任·亲和·专业·创新请参阅附注免责声明1403竞争优势二：加盟拓店，从区域深耕到全国扩张采用地域加密的布店策略，从区域深耕到全国扩张。古茗在浙江省率先达到关键规模（单一省份门店数超过500家），并持续加密增长至超过2,000家门店，此后分别于2019年及2020年在福建及江西达到关键规模，这三个省份中古茗在大众现制茶饮市场份额均超过45%。截至2023年底，公司已经在广东、湖北、江苏、湖南及安徽等八个省份达到关键规模，这八个省份合计贡款023年87%的GMW。公司已在中国15个省份建立布局（单一省份门店数超过0家），并将持续加强门店网络的密度。地域加密策略与仓储物流体系相辅相成，优化配送成本、提高配送效率。以浙江为例，截至2023年底公司在浙江有3个仓库和53辆货车具备冷链能力，支持浙江恤，054家门店，其中92%的门店位于距离某一仓库150公里范围以内。凭借地域加密策略和庞大的仓储和物流基础设施，公司实现了高效和高成本效益的冷链供应配送，其仓到店的平均配送成本仅占GM的约0.9%，低于行业的平均水准的2%。35003317同店GMV增长浙江门店分布300014%2500234912%4%10%252200074%15009835%10005001110,0%434%2022202320212022福建江西国泰君安证券请参阅附注免责声明15