长城汽车（601633）证券研究报告·公司研究·汽车整车1 / 22东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 看好欧拉品牌崛起买入（维持）盈利预测与估值2019A2020E2021E2022E营业收入（百万元）96,211103,280143,091173,768同比（%）-3.0%7.3%38.5%21.4%归母净利润（百万元）4,4975,39211,50814,499同比（%）-13.6%19.9%113.4%26.0%每股收益（元/股）0.490.591.261.59P/E（倍）67.7756.5226.4821.02投资要点 新能源市场需求分析：我国乘用车市场经历了轿车-SUV 的发展，目前正处于第三阶段：新能源汽车市场发展的初期阶段。核心特征为由政策驱动消费变为市场化消费，供给端率先变革加速需求变化。未来，我国新能源汽车市场四大核心发展方向包括：1）EV 消费成为主流。2）非限购地区消费为未来市场主要增量。3）10-30 万元市场贡献长期核心增量。4）家庭增购为主要方向，趋势为年轻化/女性化/科技化。总结来看，10 万 元 以 下 &100-300/300-500km 续 航 ； 10-20 万 元 /20-30 万 元&300-500km 续航；20-30 万元/30 万元以上&500km 以上续航六大板块为未来新能源汽车核心增量细分市场。核心结论：在国内乘用车市场总体销量保持稳定增长的基础上，预计 2025 和 2035 年国内新能源总体渗透率上升至 20%和 50%。至 2025 年，新能源汽车销量突破 500 万辆，其中 EV 消费由 2020 年 81%上升至 90%，限购城市新能源渗透率由 17%上升至 70%。非限购城市新能源渗透率则由 4%上升至 14%，并预计 2035年达到接近 50%的水平。长期来看，限购城市新能源汽车销量占全国比例先上升后下降，由 2020 年 38%下降至 2035 年的 14%。分价格带方面，10 万元以下及 30 万元以上新能源汽车市场将率先崛起，渗透率由 2020年 8%/13%上升至 2025 年的 21%/27%，销量绝对值年均复合增速分别为 27%/24%。10-20 万及 20-30 万元市场渗透率则提升相对较慢。 欧拉为何异军突起：欧拉品牌定位 5-20 万元中低端电动车，对标女性用户开辟全新细分增量市场。其核心竞争力在于：品牌力（精准定位切入市场打响全新品牌）+产品力（高性价比强产品力打造自身卖点）+运营力（特色创新营销，全系创新打法）。1）品牌力：核心定位女性增购需求，开拓新蓝海市场。2）产品力：同价位车型相比，黑猫/白猫空间足+续航长+智能配置占优；同价位电动车相比，好猫空间利用率高，L2+级别辅助驾驶配置遥遥领先。3）运营力：核心聚焦用户共创及创新式营销。表现为 APP 功能齐备，车型充电便捷；线下门店去中心化，全市场覆盖，电商合作运营拓宽销售渠道。综合行业整体和欧拉自身，销量预测如下：1）乐观情景：2021-2025 年欧拉品牌在 20 万元以下新能源汽车市场市占率为 20%左右，2025 年达到 75 万辆，年均复合增速75%。2）中性情景：2021-2025 年欧拉品牌在 20 万元以下新能源汽车市场市占率为 16%左右，2025 年达到 59 万辆，年均复合增速 67%。 盈利预测与投资评级：预计公司 2020-2022 年归属母公司净利润 53.92/ 115.08 /144.99 亿 元 ， 同 比 +19.9%/+113.4%/+26.0% ， 对 应 PE 为56.52/26.48/21.02 倍。A+H 股五家可比公司平均估值为 44.12/32.48/26.48倍。鉴于欧拉品牌未来多款车型持续放量，全面切入中低端新能源汽车市场，我们认为长城应该享受更高估值，维持“买入”评级。 风险提示：疫情控制低于预期；下游需求复苏低于预期；新能源市场发展低于预期。股价走势市场数据收盘价(元)33.39一年最低/最高价7.41/51.72市净率(倍)5.62流通 A 股市值(百万元)201265.87基础数据每股净资产(元)5.94资产负债率(%)57.19总股本(百万股)9175.95流通 A 股(百万股)6027.73相关研究1、《长城汽车（601633）：战投地平线，进军芯片产业》2021-02-082、《长城汽车（601633）：1 月同比高增长，坦克 300 销量破 6k》2021-02-083、《长城汽车（601633）：Q4 业绩超预期！继续重点推荐》2021-01-262021 年 02 月 25 日证券分析师黄细里执业证号：S0600520010001021-60199793huangxl@dwzq.com.cn-77%...
