工商银行-息差企稳，资本运用效率提升-广发证券-20页会员免费

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 20 [Table_Page]季报点评|银行Ⅱ 证券研究报告 工商银行(601398.SH/01398.HK)息差企稳，资本运用效率提升核心观点： *除非特别注明，本篇报告货币均为人民币。  工商银行披露 2021 年 1 季报，业绩略低于预期，大行中排第 6。2021Q1营收、PPOP、归母净利润同比分别增长 3.2%、2.8%、1.5%，较 2020A变化 0.0pcts、-1.4pcts、+0.3pcts。业绩不及预期是息差收窄滞后影响和短期因素的叠加。Q1 业绩核心拖累有：（1）Q1 平均生息资产规模同比增长 8.5%，受制于息差收窄滞后效应，利息净收入同比增长3.5%；（2）短期因素主要是拨备计提增加和成本收入比上升；拨备：考虑到去年拨备大幅计提主要在 Q2-3，Q1 拨备增加更多是节奏因素；成本收入比提升主要是基数效应，去年疫情导致 Q1 费用基数较低。  净息差企稳，按揭重定价影响下息差仅环比下降 1bps。净息差已基本企稳，20Q1、20H1、20Q1-3、20A、21Q1 净息差分别为 2.20%、2.13%、2.10%、2.15%、2.14%。Q1 按揭贷款重定价集中释放背景下息差仅较 2020A 下降 1bp，主要是负债成本管理能力较强。  资产端：贷款占比提升，Q1 对公投放占比较高主要是节奏因素。1 季度末，贷款较年初增长 4.6%，生息资产较年初增长 3.6%，贷款占生息资产比重较 20A 提升 0.55pct 至 57.7%。新增贷款主要为公司贷款，公司和零售贷款本别占比 83.6%和 28.8%，票据体现较年初压降26.1%。管理层表示 Q1 对公占比较高是结构因素，后续零售占比上升。  负债端：Q1 存款增长主要是定期存款。2021Q1 存款较年初增长 3.2%，计息负债较年初增长 3.6%，同业负债和发行债券所占比重有所上升。新增存款结构中定期占比较大，定期和活期分别占比 89%和 12%反映今年存款竞争环境更加激烈  资产质量边际改善。1 季度末，不良贷款率 1.58%，与 2020 年末持平，拨备覆盖率环比提升 2.5pct 至 183.2%。2021Q1 测算不良净生成率 0.96%，较 2020Q1 和 2020A 均有所改善。  资本运用效率提升。核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为 13.29%、14.36%、17.01%，核心一级资本较 2020 年末明显改善 11bps，RWA 较年初增长 2.33%低于贷款增速。  投资建议： “第一个人金融银行”战略补足零售短板，聚焦资产端提升零售资产占比，盈利能力改善可期。预计公司 21/22 年归母净利润增速为 10.8%/11.1%，EPS 为 0.96/1.07 元/股，BVPS 为 8.20/8.99 元/股，当前股价对应 21/22 年 PE 为 5.45X/4.90X，PB 为 0.64X/0.58X。我们认为可以给予公司 21 年 0.8 倍 PB，对应合理价值为 6.56 元/股，按照当前 AH 溢价比例，H 股合理价值为 6.60 港币/股（采用港币兑人民币汇率 0.8345），均维持“买入”评级。  风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格5.22 元/5.25 港元合理价值6.56 元/6.60 港元前次评级买入/买入报告日期2021-05-02相对市场表现分析师：倪军SAC 执证号：S0260518020004021-38003646nijun@gf.com.cn分析师：屈俊SAC 执证号：S0260515030005 SFC CE No. BLZ443 0755-88286915qujun@gf.com.cn分析师：万思华SAC 执证号：S0260519080006021-38003644wansihua@gf.com.cn请注意，倪军,万思华并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：工商银行(601398.SH/01398.HK):战略深化，稳健前行2021-03-30工商银行(601398.SH/01398.HK):稳健经营，资本内生能力强2020-11-01 -2%8%19%29%40%50%04/2006/2008/2010/2012/2002/21工商银行沪深300 -1490180878

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 20 [Table_PageText]工商银行|季报点评 表 1：关键财务指标概览（单位：百万元，%） 业绩概览2019H12019Q32019A2020Q12020H12020Q32020A2021Q1环比变化营业收入同比增速14.32%12.11%10.55%-3.62%1.25%2.90%3.18%3.2%-0.01pct拨备前利润同比增速9.87%9.06%6.88%2.9...