携程集团：国内在线旅游龙头，良性供需生态构筑经营壁垒，下沉+出海寻未来成长空间-安信证券-28页会员免费

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 国内在线旅游龙头，良性供需生态构筑经营壁垒，下沉+出海寻未来成长空间 ■携程为国内 OTA（在线旅游）龙头，拥有超二十年经营历史。核心业务：公司成立于1999 年，并于 2003 年于纳斯达克上市。2020 年携程旗下全部 OTA 业务总计 GMV 达到3950 亿人民币，为国内 OTA 龙头。住宿和交通（主要为机票）预订是携程最大两条业务线，2020 分别占营收比重的 39%/39%，此外公司业务还包括旅行套餐、商务旅行及广告金融等。管理层：公司创始团队核心成员梁建章、季琦、沈南鹏和范敏是千禧年之际国内颇具名望的创业者，核心领导层稳定资深，公司凝聚力强，具有贯彻长期战略的潜力。持股结构：百度为公司最大股东，持有 12%股权，公司管理层持股 5.5%。并购史：公司长于资本运作：①横向收购：初创期凭股权收购电话订房平台保住融资，2014-16 年多次增发股份及可转债，并购去哪儿、入股同程艺龙，市占率突破 50%；2015 年后投资技术（天巡、Travix）+市场（MakeMyTrip）推进国际布局。②纵向收购：另一方面携程积极向上游整合，与东航、首旅、华住等达成战略合作，强化自身地位。 ■国内在线旅游业规模达万亿，行业呈现寡头垄断格局。行业规模：国内在线旅游业 2019年交易规模达 1.09 万亿元，2013-19 复合增速 30.7%；而 2019 年我国旅游业线上渗透率约16.7%，近年来呈现持续提升的趋势，未来仍有较大提升空间。行业格局：目前国内在线旅游行业处于高集中度的寡头垄断形态，2018 年 CR4 高达 70.8%。其中，携程和去哪儿等构成的“携程系”总市占率超 50%，携程自身占 36.6%。细分市场：按照服务分类，在线旅游业主要分为在线住宿预订、在线交通预订和在线旅游度假三大类，三者规模占比稳定在 70%/20%/10%左右。在线住宿和交通预订市场，2018年携程交易额占比分别为 47%和 36%，携程系市占率均超过 50%；在线旅游度假市场，途牛以近 30%的份额位居第一（2019 年），携程和美团分别以 24.4%和 13%的分别位列二、三位。 ■渠道商（即通常所称的 OTA）是在线旅游产业链上最关键的一环，良性供需生态构成携程核心壁垒。按产业链功能，可把在线旅游行业相关企业分为供应商（航空公司、酒店集团、景点运营商等）、渠道商（B2B 分销平台和 B2C 客户端）、媒体营销平台（用户内容平台等）和支持平台（支付、运维等系统供应商）。行业的“在线”性质决定了渠道商（即通常所称的 OTA）是产业链上最关键的一环。良好的供需生态构成了携程的核心壁垒，需求端： 2019 年 9 月携程 APP 月活达 5588 万，相当于全部 OTA 月活的约 30%、居行业首位。携程主要客户群为中高收入职业人士，出行需求稳定而频繁，价格敏感度低、黏性较高。供应链端：携程供应链体系强大，截至 2020 年底已与全球 120 多万家酒店和 480 余家航空公司建立合作关系，并多年经营供应商系统和分销平台，以丰富渠道助酒店营销并以服务保障磁吸高净值客群。 ■线下拓店+进军中低档住宿双重举措推进市场下沉，海外多年布局有望厚积薄发。根据Fastdata，2020 年 70%的 OTA 新增用户来自三线及以下城市，下城市场有望成为新蓝海。 携程以线下开店和深入中低端住宿市场两重手段打下沉牌。①线下拓店：携程 2015、16两年接连并购去哪儿、战投旅游百事通，利用轻资产加盟模式快速开拓低线城市市场并整合产品。现有近 8000 门店且新店仍在加入，2019 年 1-8 月 GMV 已超百亿。中老年旅客对利润率较高的跟团游的偏好为线下门店提供长期发展动力，2021 年会员日门店 GMV近 5000 万，超出 2019 年 40%。②中低端住宿：经济型及以下酒店长年占据国内酒店的绝对多数，2019 年底占比达近 70%，低线级地区该级别酒店供需增长仍领跑全国。携程 2016年后推进以价格优惠拉升渗透率，继而优化服务、赋能供应商以提高长期效益的下沉策略，2017 年携程在目标低线级城市渗透率同比增 50%， 2018-19 多个季度携程低端酒店预订间夜量都取得 50%的同比增长，成效显著。海外市场：外延并购、建...