中泰证券小门店大玩家，平价下沉市场走出来的茶饮龙头蜜雪冰城招股书梳理2025.02.14分析师：郑澄怀执业证书编号：S0740524040004执业证节编号：S0740523060001Email:zhengch@zts.com.cnEmail:zhangji01@zts.com.cn中泰证券◆产品与门店：全球规4万家，国内聚焦下沉市场至2024年9月末，蜜雪冰城在全球共计开设45302家门店，其中加盟门店45282家，直营门店仅20家。按2023年的饮品出杯量计，蜜雪冰城是中国第一、全球第二的现制饮品企业。从区城门店数量看，国内聚焦下沉市场，三线及以下城市占国内门店数量50%以上。海外门店目前以印尼和越南两国为主。公司核心产品定价在2-10元人民币，而店辅面积在15-60平米。至2024年9月末，公司合作的加盟商达19780个，未来持续扩张逻辑下，公司管理半径是品牌势能能否维持的关键。公司供应链从上游原材料采购至下游配送门店全覆盖。上游主要为延仲至全球的原材料（农产品等）、门店设备采购：中游为公司在国内自建的5大生产基地，用于生产蜜雪冰城现制饮品的食村：下游为蜜雪冰城自建的仓库和配送至门店的第三方物流。蜜雪冰城通过规模优势获得相较于同行更低的采购价格，并通过自建生产基地和仓储保证食品安全和递营效率。2018年蜜雪冰城正式推出雪王P,之后持续演进。目前，雪王IP已是中国现制饮品行业中唯一一个超级IP,保证蜜雪冰城的品牌辨识度较高。公司已经围绕雪王P开发出公仔、动画、文创等一些列产品。蜜雪冰城依赖自身超大规模门店数量，开展丰富的P营销。◆行业与格局：万亿赛道的头部玩家全球看，现制饮品为万亿美元规模赛道，蜜雪冰城所在的中国和东南亚区域预计是全球增速最快的区城市场。根据23年数据，中国和东南亚现制饮品的消费数据低于欧美发达国家，仍有较大增长空间。蜜雪冰城作为现制饮品的世界级头部玩家，门店布局的中国和东南亚区城行业景气度较高。◆财务：核心收入来源为供应链，24年毛利率净利率双升24前三李度，公司实现营收186.6亿元，实现归母净利润34.9亿元。公司22/23/24Q3收入增速分别为+31%/+50%/+21%，归母净利润增速分别为+5%/+57%/+45%。其中公司的核心收入来源为向加盟门店销售的现制饮品物料与食材，即公司的供应链。24年前三季度毛利率提升至32.4%，公司积极控费影响下，归母净利率达18.7%。中泰证券产品与门店：全球超4万家，国内聚焦下沉市场目录CONTENTSIP与营销：雪王IP深度赋能品牌中泰证券研究所行业与格局：万亿赛道的头部玩家财务：核心收入来源为供应链，24年毛利率与净利率双升中泰证券1,1发展历程：从寒流刨冰小店到全球最大现制饮品企业之路1997年，公司创始人、董事长张红超先生用自制的刨冰机在郑州开设了一家“寒流刨冰”小店，开启蜜雪冰城发展之路，1999年公司“蜜雪冰城”品牌正式启用。至24年9月末，蜜雪冰城已经在全球开设超45000家门店，是中国及全球最大的现制饮品企业。按2023年的饮品出杯量计，蜜雪冰城是中国第一、全球第二的现制饮品企业，MIXUE19972005◆2018至2024年9月30日199920172018中泰证券2024年9月末，蜜雪冰城门店网络已遍布中国内地31个省份、自治区及直辖市，超过300个地级市、1,700个县城和全国约30,000个乡镇中的4,900个乡镇。海外方面，自2018年蜜雪冰城在越南开设第一家门店以来，至2024年9月末，海外开设约4800家门店，其中印尼、越南分别开设2667、1304家门店，为海外核心布局区域。门店以加盟棋式为主。蜜雪冰城依靠加盟模式快速扩张，有超过99%门店为加盟店。至2024年9月末公司共计45302家门店，其中加盟门店45282家，直营门店仅20家。从加盟商数量角度看，至2024年9月末，公司合作的加盟商达19780个，2021202220232024Q3期初加盟商数量97841362516784新加盟的加盟商数量385645594286》退出的加盟商数量4387181127117097841382516784197805の中泰证券聚焦下沉市场，门店数量持埃稳定增长。蜜雪冰城三线及以下城市2021202220232024Q3门店数量占中国内地门店数量50%以上，从中国内地门店数量看，22/23/24Q3净增门店分别为7457/6046/7276家，三线及以下城市净228307478449增门店分别为3959/3331/4282家。平均单店年销售额（万元）140.2125.2143.8108.34144.63936.14127.84184.4季度，蜜雪冰城的终端零售额分别为228/307/478/449亿元，平均单店年销售额分别为140.2/125.2/143.8/108.3万元。客单价（元/单）11.211.911.811.4平均单店年出杯量（万杯）22.219.222.217.12021202220232024Q3门店数量占比门店数量占比门店数量占比门店数量占比一线城市7824.0%11904.4%15134.6%19424.8%417221.1%571021.0%688620.7%796019.6%中国内地318716.2%473917.4%595517.9%744618.4%三线及以下城市1159058.7%1554957.2%1888056.8%2316257.2%中国内地本店总数19731100.0%27188100.0%33234100.0%40510100.0%海外270179543314792合计200012898337565453026中泰证券囊雪冰城的核心产品定价在2-10元。蜜雪冰城整体价格带相对较低，其中部分核心产品中国市占率第一。如4元一杯的冰鲜片品名片柠檬水，至2024年9月末，在中国售出约11亿杯，23年市场占有率超80%。2元一支的新鲜冰洪淋，至2024年9月末，在中国59售出约14亿支，23年市占率超30%。店面整体面机在15-60平米。蜜雪冰城的店型主要包括标准堂食店、标准档口店、特装店、集装箱店、旗舰店及主题店。至292024年9月末，中国门店中，标准堂食店占78.1%、标准档口店占19.8%、特装店占1.0%、集装箱店占0.9%、旗舰店占0.1%，主题店占0.1%。685中泰证券国内加盟成本在21万起，流程已楚成熟。从门店数量角核心条款度看，99%以上为加盟店意味着蜜雪冰城门店扩张高度依加盟期限34年，可续期各加盟商应通过集中订货系统向我们提交赖加盟模式。蜜雪冰城授权加盟商使用品牌开设加盟门订单店并销售饮品，加盟商向蜜雪冰城购买门店物料及设备。从投资门槛看，目前蜜雪冰城加盟流程已经比较成熟。加盟壹：0701.10万元/年根据招股书拔露，国内加盟申请中，只有不到5%的批准壹用与保证发货率。一次性保证金：200万元设备。请求。知识产权其他知识产权。条款加盟商与总部合作开展标准行总部的营销策略。加盟协议可在协议规定的情合作终止况下由双方或任何一方单方面终止。8