2025年7月22日消费行业研究买入（维持评级）行业专题研究报告证券研究报告国金证券研究所分析师：赵中平（执业S1130524050003)zhaozhongping@gjzq.com.cn消费出海总论：迈向2.0品牌出海时代，迎接繁星璀璨与星辰大海研究结论消费出海是国金新消费四大长期主线之一，也是涉及消费行业最广、撬动市值最大的主线。美国日本等发达国家在城镇化率放缓后的二十年均迎来品牌出海的黄金浪潮，当下贸易战2.0正催化中国消费由价差1.0跃迁至品牌2.0。本报告以“区域一定位一模式"三维魔方捕捉出海阝，再以“天时地利人和品强牌立”"五阶漏斗精选α，共同发据更广阔的出海投资机会。研究内容1.消费出海研究缘起：城镇化到达平台期，发展动能亟待切换。日美经验显示，城镇化率在达到70%后斜率有所放缓，随着中国城镇化率临近阀值，增长范式亟待重构。90年代日本借品牌出海再启成长曲线，海外扩张助推相关企业维持盈利韧性与市值空间。索尼：技术破壁与品牌溢价构建消费电子企业价值，1980-1990年股价涨幅超600%。优衣库：从平价基本款到“服饰帝国"蝶变，2012-2024财年迅销集团股价录得11.7倍收益。任天堂：软硬件生态叠加爆款IP铸就全球游戏帝国，1985-1990年间股价14倍。2.关税重构全球秩序：全球贸易底层逻辑换轨，中国品牌跃迁2.0时代。25年4月起，美方将对中国基准关税一次性上调10ct5至20%，延伸至60余国系统性加税，国际贸易版图重塑。中国企业洞见摩擦常态，价差套利与信息套利难以为继，主动抬升全球价值链站位，由1.0价差阶段向拥有定价权的20品牌阶段跃迁。>地域维度：欧美消费降级：消费市场占据全球一半以上份颜，中国企业凭极致供应链输出高质价比，顺势承接“消费降级“红利。东南亚消费升级：经济高速增长带动消费，文化共振降低教育成本，国货可精准卡位“消费升级"窗口。中东非洲消费普及：人口红利叠加供给缺口，渠道与品牌真空显著，国货落地即完成“消费普及"的从0到1。>定位维度：绝对低价模式：在美日产业链转移的时代背景下，凭规模化枸筑的极致成本优势完成出海启动。中产阶级性价比模式：“高质低价“横扫欧美，小家电等国货凭功能迭代与成本护城河实现对本土品牌的部分替代。高端溢价模式：凭功能价值和情绪价值夺取定价权，跃升价值链顶端。商业模式维度：供给侧来看，出海模式可分为平台品牌、消费品品牌、代工品牌。需求侧来看，(1)情绪价值：潮玩龙头泡泡玛特以盲盒击中全球Z世代”自我搞赏+圈层认同”心理：老铺黄金凭东方美学与稀缺手工占位国产奢侈空档。(2)功能价值：硬件技术侧，以扫地机器人为代表的小家电赛道在技术迭代过程中逐渐接过话语权：软件技术侧，以Tiktok为代表的短视频赛道将推荐算法以及共创模式输出至海外市场，积累丰厚用户资产。4.消费出海alpa标的挖摇：“天时、地利、人和、品强、牌立”五维框来。对于渗透率超过50%的beta赛道而言，alpha机会也仍然广阔。(1)天时：先借天时锁定供给端和需求端存在拐点的目标市场：(2)地利：借地利进择相似的价值取、较短的地理距离的市场，降低运营与教育成本：(3)人和：再嵌入本土血液，积累对当地消费者观察：(4)品强：叠加供给端打磨不可替代性，以技术或体验优势抵御价格战：(5)牌立：最终凭牌立占领用户心智。匠心家居：美国功能沙发消费成熟度全球领先，匠心抢跑海外产能布局，组织本土客服，研发迭代，实现红海突围。蜜雪冰城：中国茶饮市场2020后连锁化率快速提升，蜜雪冰城先手卡位东南亚，自建供应链+冷链，极致性价比与雪王P锁定茶饮出海头雁。风险提示出海时机选择错误、未适应市场变化趋势、本土化运营程度不足、产品力脱节陷入低价低质泥潭、品牌定位错误导致既有优势无法发挥等。国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告内容目录1.全球化布局的战略必然…711.品牌出海必要性：内需增长放缓，低价代工模式难以为继.…1.2.品牌出海可行性：中国企业有能力，海外市场又需求。2.日本消费出海的启示：从价值链底端入局到品牌突围.…2.1.日本消费企业出海宏观环境：内需增长相对停滞，外需面临贸易摩擦..922.日本消费企业出海的成果：业绩与估值齐增..10122.3.2.优衣库：从“廉价基本款”到“全球服饰帝国”的出海跃迁.。133.消费出海B分析框架—从三维投资魔方看赛道出海...163.1.1.欧美：消费出海核心区域，供应链成本优势打造价格竞争力，满足消费降级.·163.1.2.东南亚：经济发展拓宽出海空间，降维出海满足消费升级·183.21.低价模式：要素成本优势枸筑全球化跳板第一步…203.2.2.中端性价比：高质低价占领市场，产业链成本优势保证盈利…213.2.3。高端溢价：从功能价值到情绪价值的系统性价值捕获..223.2.4.关税风暴下的出海跃迁：从“低价渗透”到“规则重塑”历史拐点...2333.商业模式：摆脱单纯制造业逻辑，满足更高层级需求……243.3.1.情绪价值：向内悦己、向外悦人与文化符号输出..24泡泡玛特：从“区域试水”到“全球共振”，兑现海外第二成长曲线.。。(2)向外悦人：奢侈品定位彰显个人身份，满足社交需求..26老镭黄金：东方高珠叙事补位全球奢侈黄金断层.…26(3)文化符号：茶饮与品牌服饰蕴含的中国文化…283.3.2.功能价值：技术优势争夺市场，获取溢价…29(1)硬件技术：中国引领扫地机器人技术发展，蚕食美国市场份颜....29石头科技：技术研发驱动，抢占高端市场…30(2)软件技术：短视频模式输出开拓海外市场.。…313.3.3.代工企业转型：研发驱动或客户绑定，取得产业链内话语权…2国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告申洲国际：研发制造纵向一体化，缔造代工行业龙头地位..·32思摩尔国际：以技术供给为核心，助力客户实现市场突破。.33(2)客户深度绑定型代工，供应链与产能优势筑牢合作壁垒·34嘉益股份：绑定优质客户，打造双赢格局.344.354.1.匠心家居：成熟赛道中的异军突起者.364.2.蜜雪冰城：新茶饮赛道中的出海领军者38附录中国消费出海股票池.·4041图表目录图表1：中国社会消费品零售总颜增速放缓图表2：中美部分主要出口产业毛利率对比(%)图表4：我国第三方跨境支付市场高速增长.…图表5：全球自中国进口该类商品金额占进口总颜比重....图表6：中印以外各国中产阶级数量增长预测.…..图表7：全文框架图…8图表8：上世纪日本连续遭遥内外部经济问题，资产价格下跌，内需陷入停滞..·9图表10：日美城镇化率在0%之后到达平台期，中国已接近此水平.…9图表11：贸易摩擦产生后，日本从“贸易立国”转向“对外投资立国”…10图表12：日本海外子公司与国内企业的营业利润率.…1010图表14：制造业/非制造业海外子公司的销售收入和经常利润占比变化趋势...…11图表5：行业海外收入占比高低对于股价表现有支撑作用.…11图表16：日本各消费板块代表性公司市值增速表现汇总....1212图表18：索尼首创便携立体声磁带机…13图表19：1980-1990年间索尼股价走势（美元)...1314图表23：NES主机和手柄…15图表24：NES游戏《0 pen Tournament Golf》....153国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告图表25：1985-1990任天堂股价走势图（日元)15图表27：全球主要地区人均实际GDP（美元)...17图表28：全球主要地区人均消费支出（美元）…17图表29：2024年中美欧各国劳动成本指数对比..17图表30：72%的消费者因为有竞争力的价格进行购物B EEEEEEEEE17图表31：跨境电商助力国货出海向微笑曲线两端转移..…18图表32：东南亚多国GDP增速预计高于全球平均水平..1818图表34：东南亚华人数量占总人口的比例..1919图表36：名创优品马来西亚店产品标价(1马币=1.73人民币).....19图表37：2011-2022年海湾六国G0P复合增速...20图表38：2022年中东北非人口年龄中位数...20图表41中美日韩制造业工资对比（美元/月)…图表44：部分中国消费品产量占全球份颜持续提升.....21图表45：徠芬与戴森同级吹风机产品的详细对比分析....22图表46：品牌追随者和高端购物狂是Z世代2个最大的消费细分客群(%)·23图表47：2月以来关税政策动态...23图表49：美国主要贸易伙伴面临关税情况…24图表50：2023年产品购买原因（左轴）及变化（右轴)......24图表51：2020-2025全球潮玩市场规模预测（亿美元）24图表53：泡泡玛特海外收入占比加速上升....图表54：国内VS海外店效（单店收入)对比.25图表56：泡泡玛特CRYBABY系列.·图表57：泡泡玛特越南古堡主题店..。图表58：星巴克门店增速长期高于咖啡消费增速26图表59：星巴克向绿工坊264国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告图表62：天珠系列产品图…27图表63：老铺黄金忠诚会员贡献营收占比.…28B EEEEEEEEE28图表66：老铺黄金境外市场门店空间广阔...28图表67：可口可乐广告中的经典圣诞老人形象…图表70：李宁纽约时装周“悟道”系列...29图表71：中国品牌进入美国扫地机器人市场后三家代表公司的股价变化·30图表72：石头科技研发费用率.…图表73：2025年5月美亚扫地机器人前9大品牌..图表74：Tiktok海外注册用户数量变化（百万).....313233图表9：公司营收主要来自前五大客户.…34图表80：公司主要客户在美国市占率不断提升...…图表81：2018-2020年前五大客户收入占比....34图表82：2021-2024年前五大客户收入占比34图表83：公司覆盖多层次、不同类型的客户...EEEEEEEEEEEEEE36图表85：匠心家居业绩表现穿越周期..36图表86：2020年全球功能沙发市场分布..图表87：2020年全球智能电动床市场分布.....37图表89：2018-2024年前五大客户收入占比..图表90：可比公司研发费用率对比…38图表91：2023年4月推出Moto Living品牌....图表92：蜜雪海外收入与市场规模增速比较.....EE EEEEEEEEEEEEEE38图表93：蜜雪冰城与同业股价比较.38图表94：中国茶饮行业连锁化率趋势图…395国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告图表5：蜜雪冰城海外门店数量变化...39图表96：2023年现制饮品消费量占饮用水分摄入百分比...39图表97：东南亚人口基数大，经济相对欠发达..…39图表98：印尼蜜雪冰城莱单.…图表99：Ai-CHA、MOMOY0与蜜雪有较高相似度.......40图表100：中国消费出海股票池406国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告1.全球化布局的战略必然改革开放近50年以来，中国经济与消费发展取得了相当成就，相关产业打下了良好基础，但人口红利消退与存量博弈加剧已是既定事实，“内卷”成为国内市场的高频词。在出海方面，长期代工模式使中国企业深陷“微笑曲线”底端。面临关税风险和其他新兴市场竞争，中国消费企业正站在历史性拐点：品牌出海已非锦上添花的选项，而是关乎生存的战略必选项。新一轮全球化浪潮下，依托中国供应链的深厚积淀与数字创新的全球领先性，消费出海正迎来前所未有的机遥窗口。1.1,品牌出海必要性：内需增长放策，低价代工模式难以为继国内增长进入高质量阶段，出海成突围刚需。中国社会消费品零售总颜增速已从十年前的两位数增长放缓至近年低位震荡，叠加人口老龄化加速、生育率走低的结构性压力，家电、3C等成熟品类渗透率逼近天花板。当“分蛋糕”取代“做蛋糕”成为主旋律，开拓海外增量市场是企业维持增长曲线的生命线。长期代工模式使中国企业深陷“微笑曲线”底端，亟待品牌化转型。目前中国大量出口的纺织业和中低端制造业等劳动、资源密集型产业，盈利能力较差，出海是向高附加值端攀升的核心路径一一通过建立全球品认知获取溢价空间。参考上世纪日本索尼等消费电子企业的品牌转型之路以及科沃斯、安克创新等中国品牌出海领头羊的成功经验，印证品牌出海对盈利模型的根本性重塑。35%30%■美国■中国25%8020%15%4010%205%00%電气部件件-5%航空客运-10%1.2.品牌出海可行性：中国企业有能力，海外市场又需求中国制造业规模全球领先，跨境电商快速发展。生产端，根据世界银行数据，2023年中国占全球制造业增加值比重达到8.8%。具体看细分行业，消费品领域方面我国在纺织服装、汽车、家具家居等细分行业维持较高复合增速，产业优势较强。基础设施方面，我国持续加强相关物流和支付基础设施建设。物流方面，2019-2023年跨境物流交易规模年复合增长率达20.3%：第三方支付方面，截至2021年我国三方跨境支付市场规模达1.12万亿元，同比增长23%。我国跨境电商物流交易规模（万亿元）■中国第三方跨境支付市场规模（亿元）-YoY640%1500040%430%1000020%500010%00%0%201620192020202120222023202E来源：iFind,国金证泰研究所整理7国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告中国产能优势与全球新兴市场红利形成历史性共振。海外对中国电机、电子等技术优势产业和纺服、家具产品有较大需求。出口优势产业意味着进口国对相关产品有较大需求，国内产业更便于利用已形成的产品优势向出海转变。海外需求方面，存量上看：发达国家居民消费能力远超国内市场：增量上看：世界中产阶级数量不断增长，仅印度就将有4.1亿人在未来10年跨入中产阶级，消费升级需求进发。35%8075.87059.530%52.425%37.520%15%4000029.624.223.220.620.10%5%0%■巴基斯坦印尼西亚孟加拉国律宾埃及巴西哥来源：Wind,国金证研究所整理本报告首先回顾上世纪日本消费出海之路，而后通过三维投资魔方建立B研究框架寻找出海前景明朗的赛道，再通过五维个股研究框架挖揭增量和存量赛道中的高ā公司，试图为中国消费企业的全球化征程提供一幅全景图。消费出海：从1.0价差时代到2.0品牌时代◆国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告2.日本消费出海的启示：从价值链底端入局到品牌突围2.1.日本曾在上世纪90年代面临内外交困的宏观经济环境，而后依靠品牌出海和对外投资打造了一个“海外日本”内部来看，宽松政策导致泡沫滋生，破裂后内需持续不振。二战后日本在美国扶持和政策刺激下经济快速发展，而后受第一次石油危机和贸易摩擦等影响经济增速迅速下滑。为刺激内需，日本采取大规模“放水”的宽松货币政策，泡沫逐渐滋生。1989年日本经济过热且通胀持续上升引发政府担忧，日本当局主动刺破泡沫收紧土地政策及融资政策，引发房价大跌。资产泡沫破裂后日本陷入长期增长停滞与慢性通缩状态，内需不足，居民消费和企业投资增长缓慢，日本进入“失去的二十年”日本：CP同比一日本：GDP:不变价：同比一日本实际房价指数70年代美日贸易摩擦激:1990年左右，日本政府主动刺破资产泡沫，房价下第一次石油危机爆跌的同时带来居民消费和金业投资的增速下滑，日25%日本经济进入滞涨，180.00GDP增速中枢下移，80年20%代日政府实施宽松货160.00140.0015%120.0010%100.005%80.00060.0040.00-5%20.00-10%0.00城镇化到达平台期，国内消费授责藏软，发展动能西待切换。日美城镇化率在达到70%后都有所放缓，随着中国城镇化率逐渐逼近这一数值，提升速度也将逐步减鍰，伴随地产调整，以及经济增长放缓，日本企业及个人的投资和消费趋于保守，1990年之后，日本私人消费支出和私人企业设备投资进入了漫长的平台期，在30多年的时间内几无增长。在旧的发展动能逐渐式微之际，日本企业将出海作为寻求新发展机遥的重要途经，为中国未来消费股的发展带来启示。日本私人消费支出一日本私人企业设备投资日本美国中国350100%30080%25020060%15040%1005020%00%外部来看，贸易摩擦限制产品出海，促使日本以产能出海规避贸易壁垒。日美贸易摩擦于国金证券扫获取更多服务行业专题研究报告80-90年代进入白热化阶段，美国贸易保护主义措施迫使日本不得不进行“自愿出口限制”，日本被动实行金融自由化、扩大自美进口以及日元升值。在1985年签订广场协议后日元兑美元快速升值，企业在面对汇率升值推升成本压力、削弱产品出口竞争力时，对外直接投资成为企业的新选择。日本政府发布《前川报告》提出“扩大对外投资”以期充分发挥对外直接投资的贸易替代效果，标志着日本的经济发展由“贸易立国”转向“对外投资立国”。短期为了绕过关税壁垒，日本企业集中加大对美国的直接投资，建设产能：中长期面临持续的贸易保护主义威胁，一方面以直接投资减少未来美欧等国贸易壁垒实质性落地的可能性，另一方面增加在东亚投资，以便为美国市场建立“出口平台”，同时利用低廉劳动力和原材料压低成本。在逆全球化和中美贸易战的大背景下，目前中国外贸环境与当时的日本有着一定相似之处。一日本对美国贸易差颜（亿美元）一日本对国外直接投资颜（亿美元）3.0001985年，签订《广场协议》3502,5003002,0002501,5002001,000150500100050-5005202.2.日本消费企业出海的成采：业绩与估值齐增在国金证券2024年1月外发报告《企业出海系列(1)：日本企业出海的历史经验与重要启示》中提出日企出海对于业绩增长的驱动作用在2012年之前是清晰可见的。从营业收入来看，海外市场份颜的扩张为企业贡献收入增量。在1992-2021年这接近30年的时间里，制造业和非制造业的海外收入年均复合增速分别为6.1%/3.9%，均远高于国内收入的年均复合增速0.2%/0.3%。截至2021年，日本制造业/非制造业海外子公司的销售收入占比分别从1992年的6.3%/5.8%左右提升至2021年的26.3%/15%左右，两者经常利润的海外子公司占比分别从92年的2%/0.8%提升至2021年的13.5%/15.1%。从盈利能力来看，海外市场规模的扩张同时带来公司营业利润率的改善。2012年以前，海外子公司无论制造业、非制造业，其经常业绩收入和盈利能力均优于国内企业。随着日本走出失落的20年同样在2012年以后102%0%一海外予公司—国内公司10◆国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告销售收入经常利润30%15060%一制造业：海外子企业占比一非制造业：海外子企业占比从股价表现来看，日企海外扩张带来的盈利优势，成为制造业股价表现韧性背后的重要驱动力。在1989年末至2012年末日本股市漫长的杀估值期间，指数跌幅超过70%。1989年末至2022年底，表现相对初性且具备超颜收益的行业主要集中在海外收入占比较高的板块，典型的如运输设备、精密仪器、橡胶产品等制造业类相关行业在2022年末的海外收入占比均超过了40%。日本企业出海业务版图的扩张在带来市场份颜提升的同时，由于海外业务具备更高的利润率，进而将带来整体利润率的提升。300200300400-10%30◆“海外入占比”较高50电器607050%◆1504045100具体到消费行业，食品饮料、鞋服、个护以及谷子经济等二级行业，海外业务对市值增长存在较为明显的支撑作用。分析其原因，一是因为日本本身具有较好的轻工业基础，出海具备一定优势：二是日本处于大东亚文化圈中，食品饮料等容易被饮食习惯相近的中国接受，提供了一个空间庞大且教育成本低的市场：三是日本动漫、游戏等对外文化输出强劲，带动相应谷子经济蓬勃发展。国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告2140510222323KRI-DI42112587P3227P8111 P27121323107P74双P174P62210531回顾日本消费企业的出海历程，可大致划分为三个阶段：低价切入期(1950s-1970s)技术品牌升级期(1970s-1990s)和全球本土化深耕期(1990s至今)。技术品牌升级和全球本土化深耕可以同时进行，目前中国企业也正处在由第一阶段向第二、第三阶段转型升级的关键时期，日本企业在每个阶段的策略以及阶段间的跃迁都对当今中国企业具有重要借鉴意义。接下来，我们将在几个具体案例中找到企业阶段跃迁与价值成长之间的关系。低价切入期技术品牌升级期全球本土化深耕期入国际市场，以价营销融入当地社会索尼推出Wa I kman,开创随身龙头，在各地设立研发中蛋化消费者对其产品的直在全球建立生产基地，实优衣库未得到消费者认可址和设计，塑造品牌标识三位一体本土化任天堂为美国游戏商代工游戏机，白机与马里奥占领美国游戏市场，P储备计入估值土化开发与调整坚持自有品牌出海，成为开创新生活方式的3C消费电子领军企业，实现10年6倍涨幅。1955年：拒绝贴牌代工，优质产品开启品牌出海之路。1955年，索尼（时称东京通信工12国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告业株式会社)推出日本首款晶体管收音机TR55,大小仅有当时真空管收音机的五分之一价格仅有其三分之一。索尼在国内市场取得成功之后，计划将产品送往美国销售。但索尼本品牌在美国知名度较低，美国著名手表制造商宝路华表示可以贴牌索尼产品，索尼当即表示拒绝，坚持以自有品牌销售。该系列下代产品T-3供不应求，以至于常规发货无法满足，不得不包机租用一架日航飞机来空运大批货物。1979年推出Wa lkman TPS-L2,产品创新打开业绩增长点。工程层面，索尼舍弃传统磁带机的外置扬声器，以微型化机电一体化设计首次实现“随身"与”立体声"的耦合，奠定便携音频硬件的形态基线。品牌层面，索尼摒弃参数说教，将产品锚定为“移动音乐生活方式"的情感入口，消费者无需理解无刷电机转速曲线.即可感知“音乐随身而行"的即时自由，从而确立“场景定义技术"而非“技术堆栈场景"的新话语体系。渠道策略同步升维，Wa|kman退出折扣通路，进驻西尔斯百货专柜，定价150美元，完成从“性价比”到“情价比”的价值跃迁，品牌势能随之抬升。1989年6月，在第一款型号推出10年后，索尼随身听的制造总数已超过5000万台，1992年达到1亿台。1995年，Walkman设备的总产量达到1.5亿台。包括特别的15周年纪念款在内，迄今为止已生产了300多种不同的Walkman型号产品。销量爆发对应的是股价的快速上涨，1980年初，索尼的股价在0.6美元左右徘徊，而在Walkman爆火的10年间，索尼股价也涨到了1990年的4.5美元左右，涨幅超过600%。5.04.03.0201.00.01980811982811981811984811983811986811985811988811987811989811990812.3.2.优农库：从“廉价基本款”到“全球服饰帝国”的出海跃迁优衣库以线下门店为基础，独特风格占领用户心智，优化购物体验，实施全球化战略后股价涨幅超1100%，在全球树立起服装零售的标杆。海外市场首战折戟，性价比路线未能走通。2001年后日本优衣库增长乏力，开始尝试海外扩张。海外首站选址伦敦，但由于管理团队能力不足、文化差异较大等问题导致店铺运营效率低下，商品规划、尺寸和版型也没有进行本土化调整，品牌无法得到当地消费者的认可，经营并不顺利。重新打开海外市场，技术、设计到渠道，三轴联动重启全球渗透。产品上，优衣库推出HEATTECH面料，具备吸湿发热功能，创领全球保暖科技。设计上，聘请佐藤可士和重塑优衣库红白色的品牌标识，使其更加简约、明亮，同时改变了服装的包装材料，用塑料罐式的包装手法展示产品。渠道上，优衣库关闭英国郊区低效网点，布局巴黎歌刷院大道、纽约第五大道等全球地标，以旗舰锚，点撬动品牌势能。全球扩张进入“深度本土化”阶段，区域定制与文化嵌入并举。优衣库以直营模式密集布局，海外店数由2005年14家跃升至2018年1241家：收入同步扩张，自31亿日元增至8963亿日元，海外占比一举过半。产品层：功能价值与情绪价值双轮驱动。针对华南及东南亚湿热气候，推出Dy-E以速干系列”，以微孔织法提升透气指数。在美国市场与当代艺术家KAS联名，该系列最高售价仅99元的产品在部分店铺3秒内就被全部抢光，在二手市场，此系列产品的价格一度被炒至10倍至近千元的价格，验证文化溢价变现能力。13国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告渠道层：先以旗舰店建立心智，后借电商平台下沉。完成一二线地标布点后，迅速登陆天猫、京东及TikTok Shop,主攻三线及以下城市。供应链层：全球产能分布式布局，风险对冲与极速响应并重。官网数据显示，截至2025年3月3日，优衣库与488家代工厂合作，产能覆盖中国、东南亚及欧美。优秀的供应链管理使得优衣库的平均库存的周转天数仅有84天，比我国服装企业的周转速度至少快一半以上。业绩与股价共振上行。2012-2024财年，优衣库海外收入扩张至1.71万亿日元，CAGR为22.3%。同期迅销集团股价自4217日元升至53558日元，十二年间录得11.7倍收益，验证“本土化飞轮”对估值的乘数效应。60,00050,0002012年至2024年，优衣库海外收入复合增长率达到22.3%，占比超过40%，母公司迅销集团股票涨幅达到1170%40,00030,00020,00010.000020051/72007172009172011720131/72015/1720171720191720211/72023/17■优衣库日本■优衣库海外■国际品牌140012411200108925009581000200079880063315006004461000400925002001526914303954921388f0点2.3.3.任天堂：IP为核重建北美游戏生态废雄抓住天时地利，严格把关品控，软硬件生态叠加爆款P铸就全球游戏帝国，股价5年上涨12倍。代工业务食之无味，自研街机挖到美国市场第一桶金。1970年为Midway代工《海狼》、《喷气战机》机壳与基板，利润微薄：1977年任天堂转向自研。1980年任天堂开始向美国市场出口自研衡机游戏超级马里奥的前身《森喜刚》，并于1981年销售6万台、收入破1亿美元，完成原始资本与品牌双积累。14国金证券扫获取更多服务行业专题研究报告原有巨头崩搦形成市场真空，叠加民众娱乐需求大增，为任天堂创造“天时”。1985年“雅达利大崩溃"令美国电子游戏产业的产值从1983年的超30亿美元，跌到了1亿美元，跌幅超过95%：叠加里根新政刺激消费主义，民众亟需情绪出口，任天堂趁势切入。软硬件结合，技术标准化+P内容垄断重构商业模式。任天堂吸取雅达利的教训，严控游戏质量，创新性地在自己的游戏主机产品上装载了加密芯片。只有任天堂自身或者经授权的第三方游戏开发商才可以在ES平台上发行游戏。同时，任天堂对第三方游戏开发商有严格的内容指引，要求第三方游戏厂商在N$上开发的游戏不能登录其他平台，且每年不能发行超过5款ES游戏。在这样的高标准严要求下，诞生出《超级马里奥兄弟》等现象级IP。1981至今，马里奥系列销量逾8亿份，碾压《宝可梦》《GTA》等头部IP(4000万-5亿份区间)，以品控重塑生态，奠定全球游戏帝国基座。图表24：WES游戏Open Tournament Go./f)NES在全球市场大获成功，助力任天堂估值逻辑转变。到1986年，美国游戏市场规模骤然扩大到4.3亿美元，其中3.2亿美元归于任天堂。而到1988年，任天堂已经占据了北美游戏市场83%的市场份颜。据估算，NS在全生命周期中实现了6191万台的销量。反映在资本市场上，NES推出2年后，任天堂股价由1985年初的108日元涨到了1986年底的286日元左右，而在推出5年后的1990年8月，股价到达了巅峰的1530日元，5年间暴涨14倍。1.8001,6001,4001.2001,0008006004002001983722198472219867221987722198872219897221990722来源：Wind,国金证研究所整理汲取日本消费企业出海经验，结合国金可选消费方法论，我们将把赛道归入“区城、模式/需求、定位”的三维授责魔方以分析B,同时通过“天时、地利、人和、品强、牌立”五维矩阵分析个股ā，力图搭建起中国消费出海的完整分析框架。15