四大药房龙头对比：未来增长逻辑如何分析？会员免费

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 四大药房龙头对比：未来增长逻辑如何分析？ 今天，我们研究的这条产业链，属于卫生事件收益赛道。根据 2020年的半年报数据，龙头公司一般都是 20%-30%收入增速水平。先来看一下代表公司的画风： 图：四家代表公司股价走势 来源：Wind 龙头 A，2020 年中报收入增速 24.65%，净利润增速 35.79%，自卫生事件后涨幅高达 245%； 龙头 B，2020 年中报收入增速 32.14%，净利润增速 59.73%，自卫生事件后涨幅高达 236%; 龙头 C，2020 年中报收入增速 20.84%，净利润增速 29.20%，自卫生事

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 件后涨幅高达 173%； 龙头 D，2020 年中报收入增速 19.14%，净利润增速 23.53%，自卫生事件后涨幅高达 128%。 这几家代表公司分别对应益丰药房、大参林、老百姓、一心堂。中报数据中，有个有意思的现象，不知大家有没有留意到：龙头 B，无论是营收增速还是利润增速，都大幅高于其他三家。 没错，今天我们研究的产业链就是：药房。当下，这个行业，正在发生两件大事： 一是，政策层面，鼓励药房参与集采、各省份陆续出台处方药外流政策，处方共享平台，以及对于慢性病药物，各大区在药房陆续介入医保卡缴费等。 二是，9 月 21 日晚间,京东集团发布公告称,公司旗下子公司京东健康正式启动赴港上市工作； 所以，对于药房这条产业来说，眼下我们需要解决的几个核心问题： 药房这门生意，未来的发展格局会怎样演绎，线上线下如何共存？未来，采用何种经营策略，才能更好的顺应产业趋势？

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 （壹） 本报告中，我们重点对比的是四家线下上市药房：老百姓 VS 益丰 VS大参林 VS 一心堂。 目前，线上药房也处于药品零售赛道，我们暂时排除在外。目前，线上药房中体量较大的上市标的有阿里健康，另有京东健康在拟 IPO 进程中。阿里健康增速较快（2018 年年报增长 108%，2019 年年报增长88%），但尚未实现盈利，主要受营销推广，以及旗下药房自营业务中仓储、物流、客服等成本较高影响，后续我们再专门做对比。 首先，我们来看四大龙头近期的季报数据： 中报营收增速层面，从高到低依次为：大参林（32.14%）、益丰药房（24.65%）、老百姓（20.84%）、一心堂（19.15%），其中，大参林和一心堂超出市场预期，而老百姓和益丰药房略微低于一致预期。 中报净利润增速层面，从高到低依次为：大参林（59.73%）、益丰药房（35.79%）、老百姓（29.20%）、一心堂（23.53%）。 然后，我们再来复盘四家线下药房的历史增长情况（近十个季度）：

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：四大药房历史营收增速情况 来源：塔坚研究 图：四大药房历史净利润增速情况 来源：塔坚研究 从历史增速上来看，益丰药房在 2019 年的表现特别突出，主要原因在于其并购扩张药房数量较多，这一点也可从其高达 31 亿元的商誉上可以看出。 整体来看，上市的这四家药房，大致维持着 20%左右的同比增速水平，

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 近 10 个季度增长数据来看，大参林的增长更高且更稳健，高于另外三家药房。 这个数据，是值得我们深入思考的：作为一个区域性龙头，大参林布局主要在广东地区，为什么它的增长，比起全国化布局，甚至有并购扩张的老百姓、益丰药房，都毫不逊色？ （贰） 如果再对比一下回报数据，上面的疑问会更加强烈：从代表公司的回报水平上来看，大参林仍然更加突出，而益丰和老百姓的回报率相对低。 图：代表公司 ROIC 水平 来源：塔坚研究 主要原因，在于益丰和老百姓扩张门店中收购比例较高，导致商誉较高。两家的商誉都在 30 亿左右，而大参林和一心堂的商誉只有 10 亿左右。

优塾——发布于 2020 年 9 月 27 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：杜邦分析 来源：塔...