锦和商业-文创产业园运营龙头，城市更新助力发展-中信建投-26页会员免费

请参阅最后一页的重要声明证券研究报告·公司深度商业物业经营文创产业园运营龙头，城市更新助力发展公司是国内领先的文化创意产业园区运营商，显著受益于城市更新。伴随中国城市化进入后半程，城市发展所需要的空间资源越来越倚重存量更新，尤其是城市的核心地段有着很强的更新与产业腾挪需求。根据我们的测算，4 个一线城市通过旧工业用地更新有望释放出约 8257 万平方米建筑面积转为文化创意产业园区，保守估计由此形成的级差租金收入空间在 107~130 亿元。文化创意产业园区运营商可以去分享这一新的增量市场。项目集中于上海，发展稳健，异地扩张有所加速。公司过去几年发展稳健，收入年均复合增速为 15.9%，毛利率稳定在 35%左右。公司已经形成了承租运营、受托管理和合资运营三种经营模式来应对不同的项目，加速公司的发展。目前公司承租运营的项目共24 个，可供出租运营的物业面积约 53 万平方米，整体项目数量、面积均处于行业领先地位。在项目拓展方面，公司除在大本营上海积极进取以外，也开始探索异地复制，以期实现规模良性扩张。公司具物管属性，商业模型上类似于港股宝龙商业，未来成长能力有望显现。市场普遍将公司与分散式长租公寓的“二房东”模式进行对标，但我们认为市场存在两点偏见：1）分散式长租公寓价值来源于信息差和租金差，而公司的价值创造来源于设计改造、招商运营带来的物业价值提升而产生的租金级差；2）分散式长租公寓面对个人客户，公司的客群是优质企业，客户黏性更好，续租率更稳定。公司通常会为入驻企业提供物业服务，公司运营面积增加后，物管面积会天然增加，尤其是在公司积极推广受托管理以后，公司的物管属性会更加凸显，成长速度也会加快。首次覆盖给予买入评级，目标价 18.40 元。我们预测 2020-2022年公司 EPS 为 0.40/0.51/0.59 元，以主流物管企业作为可比公司，可比公司 2020 年 PE 估值为 46X，我们给予公司 2020 年 46X 估值，对应目标价 18.40 元。风险提示：出租率低于预期；新增项目拓展低于预期。重要财务指标201820192020E2021E2022E营业收入(百万元)800 822 937 1,145 1,322 增长率(%)24.2 2.8 13.9 22.2 15.4 净利润(百万元)177 179 190 240 277 增长率(%)49.7 1.2 6.0 26.7 15.2 EPS(元/股，摊薄)0.37 0.38 0.40 0.51 0.59 P/E(倍)35.4 35.0 33.0 26.1 22.6 首次评级买入 竺劲zhujinbj@csc.com.cn18621097792执业证书编号：S1440519120002发布日期： 2020 年 07 月 16 日当前股价： 12.30 元目标价格 6 个月： 18.40 元主要数据股票价格绝对/相对市场表现（%）1 个月3 个月12 个月10.29/-7.1765.36/42.865.36/47.7312 月最高/最低价（元）14.63/9.22总股本（万股）47,250.0流通 A 股（万股）9,450.0总市值（亿元）61.8流通市值（亿元）12.36近 3 月日均成交量（万）2,275.75主要股东上海锦和投资集团有限公司58.0%股价表现相关研究报告-18%-8%2%12%22%32%2020/4/212020/5/212020/6/21锦和商业上证指数锦和商业(603682)

公司深度报告锦和商业请参阅最后一页的重要声明目录1“破旧”与“立新”的交叠，城市与商业的互动............................................................................................... 11.1 城市更新与商业复苏的共振 ..................................................................................................................... 11.2 文化创意市场何在与空间几何？ ............................................................................................................. 42 蓝海市场的弄潮儿，城市创意空间制造者................................................................................................. 72.1 国内领先的文创产业园区运营商 ............................................................................................................. 72.2 多种模式灵活选择，公司经营成果斐然..........................................