方正证券-星网锐捷（002396.SZ）：云服务商核心供应商，白牌交换机+桌面云优势明显，助力公司跨越式成长会员免费

研究源于数据1研究创造价值云服务商核心供应商，白牌交换机+桌面云优势明显，助力公司跨越式成长 方正证券研究所证券研究报告 星网锐捷(002396) 公司研究 通信行业 公司深度报告 2020.02.17/推荐(维持) 通信首席分析师： 樊生龙 执业证书编号： S1220519090001 TEL: E-mail： fanshenglong@founersc.com 联系人： TEL： E-mail： 历史表现： -1%19%39%59%79%2019/22019/52019/82019/1102004006008001000120014001600成交金额(百万)星网锐捷沪深300数据来源：wind，方正证券研究所 相关研究 《业绩稳步增长,看好持续获利于云产业浪潮》2018.10.26 《产品结构调整，业务扩张拉动业绩增长》2018.08.30 《营收规模加速增长，运营效率全面改善》2018.04.26 请务必阅读最后特别声明与免责条款 核心观点： 1.国内领先 ICT 应用方案提供商，多元化业务助推企业成长。星网锐捷多年以来致力于为企业及政府部门提供网络基础设施及解决方案。公司业务主要覆盖网络、云计算、支付、视频信息应用等业务。目前，公司已经完成从中外合资到完全国有控股的转变，公司治理更加清晰。未来，公司依托交换机与瘦客户机两大核心业务，将进入云计算市场的收获期，并持续受益于国产自主创新红利，迎来新一轮持续增长。 2. 5G 时代来临，企业上云大势所趋，SDN 技术应用叠加白牌化需求增长，国内云市场供应链格局有望得到重塑，“白牌交换机”助力公司实现跨越式增长。1）随着 5G 时代的来临，数据将更多向云端迁移，企业上云是大势所趋，云市场规模将不断增长。企业网络设备的需求将更多地向云客户集中，当前云计算渗透率约有 10%，仍处于低位，预计未来几年云市场增速将维持在 20%左右，云客户市场增速远超整体市场增速；2）云厂商数据中心因其高密度计算和存储需求，近几年架构设计发生变化，同时，随着 SDN 及 NFV 技术的应用，催生出云厂商网络设备定制化需求不断增长，白牌交换机因其易部署、成本低的优点将成为云厂商设备采购新趋势。此外，由于云厂商的垄断性导致其需求相对集中。同时，云厂商本身是资金密集型产业，对于自身供应商有着一定的准入条件，这将导致大型云厂商的核心供应商往往只有少数几家，云厂商供应链格局有望得到重塑，公司有望凭借在白牌交换机领域的优势，提升其在整体市场的份额；3）公司已经成为国内云服务商巨头阿里云、移动云的核心供应商，具有一定的先发优势，客户关系稳定，市场前景广阔。因此，我们认为整个云市场未来几年还将保持较高速增长，子公司锐捷网络有望凭借云市场供应链格局的重塑快速提升其在整体市场的份额，实现跨越式增长，有望成为国内的Arista。 3.“瘦客户机+云桌面”整体解决方案行业领先，自主创新优势明显，助力远程办公，未来成长前景可期。1）根据 IDC 数据，2018 年全年中国瘦客户机市场总出货量同比增长 17.8%，随着瘦客户机在安全、成本、运维等方面的优势逐渐显现，相对于传统 PC 具有明显替代趋势，同时，受益于远程办公趋势影响，未来几年，“瘦客户机+云桌面”市场还将保持较高速增长，我们看好企业在这一领域的领先优势，市场前景广阔；2）升腾作为国内领先的“瘦客户机+云桌面”服务商，已经与华为、龙芯、兆芯、飞腾等国内优秀民族品牌保持深度合作，共同推出了针对政府、金融、教育等领域的国产替代产品，将持续受益于自主创新红利。

研究源于数据2研究创造价值星网锐捷(002396)-公司深度报告 投资评级与估值：我们预计公司 2019-2021 年净利润分别为6.10 亿、8.16 亿和 10.39 亿， EPS 分别为 1.05 元/1.40 元/1.78元，对应 PE 分别为 37.17/27.81/21.83，参考可比上市公司估值，以及公司未来借助交换机和桌面云业务的优势，将进一步增强公司业绩，给予“推荐”投资评级。 风险提示：云计算相关业务发展不及预期的风险；桌面云市场渗透率不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；其他子公司业绩不及预期风险。盈利预测: 单位/百万 2018 2019E 2020E 2021E 营业总收入 9131.57 11334.12 13664.09 15747.34 (+/-)(%) 18.51 24.12 20.56 15.25 净利润 581....