上海证券供给压力的前世今生证券研究报告债券研究SHANGHAISECURITIES一固定收益专题报告日期:2021年08月06日分析师:投资摘要陈彦利Tel:021-53686170八月地方债计划发行超过万亿,再度引发市场对于供给压力的担E-mail:chenyanli@shzq.com忧。根据我们的测算,未来5个月的利率债供给或达到8.1万亿,而净SAC编号:S0870517070002融资额在5万亿左右,平均每月约为1万亿,但从历史发行来看,月1净融资额超过万亿的时间并不少见。包括15年11月,16年3月,4相关报告:月、6月、8月,18年8月,2020年5月、8月、9月以及21年5月。15年后利率伤发行量明显上台阶,结合15年以来的借市走势,供给压力真正对债市走势造成明显影响的是18年与20年。18年的供然高峰正处在需以基建为抓手扩大内需对冲中美贸易摩擦影响的背景下导致了利率的回升。而2020年则是由于5月后央行政策回归正常,资金成本抬升,货市持续下跌。而供给压力在其中起了推波助澜的作用。因此,供给压力更多是在行情走弱时成为助推因素,并且基本需要配合专题报告其他因素(如通胀回升、政策边际调整、资金成本拾升)才能共同演练出明确的下跌走势。但在走势偏强时基太站消化。谏回升。表现面上,当前的宏观环墙与2017年举似但实际上却大有不同。以两年平均增速来看,当前GDP增速较疫情前6的水平还有差距。并且当前上游原材料价格涨价不断慢蚀挤压下游企业以及中小企业的生存空间。因此央行的政复方向也龙然不同。17年是土杠杆、严禁管，政策利率不断上调。而今年是不急转弯，搞好跨周期调节。应对好可能发生的周期性风险,降准推进企业融资成本下降。最明显的特征就是资金利率中枢的不同。并且由于17年去杠杆后引发了严重的民企信用收缩，最终促发了18年央行的放松。而今年也将应对地方情务和房地产的信用收缩,因此反而与18年同样需要相对宽松的货币环境。根据DR007与国债之间的走势来看。利差仍有压缩空间。年内冲击2.6可期。但当前降准后，利率快速突破2.8遭遇反弹压力。在没有给压力缺乏配合就无法导致市场趋势性下跌。且对于接下来的供给压力以及MLF到期量的增加，反而或促使央行加大投放以对冲,有助于要好地消化供给压力。风险提示供给以及MLF到期压力下央行对冲低于预期。造成的流动性收紧。请务必阅读尾页重要声明
上海证券专题报告自录.41.地方债成利率价主要供给X573二、供给压力下的.................1.2015-一下半年牛市行情开启...92.2016年-一牛熊切换...113.2017年监管大年.......134.2018年—三阶牛市5.2019年农荡市..心6.2020年牛熊切换7.总结9三、2021年供给跟踪To1.今年以来的发行情况s8822222.今年以来的债市走势.3.未来发行计划3.1国债3.2地方债3.2政金4.未来月均净融资或超万亿四、供给压力绝非债市主导因素e请务必阅读尾页重要声明
上海证券专题报告图图1利率债发行量(亿元)图2债券存量占比(%)图3各券种发行占比(%)图4利率债月度发行量(亿元)图5利率债月度发行量(亿元)图6国债月度发行量(亿元)图7地方债月度发行量(亿元)图8政金债月度发行量(亿元)图92015年利率走势(%,日)图102016年利率走势(%,日]图112017年利率走势(%)图122018年利率走势(%,日)5D9222222图142019年利率走势(%.日)图152020年利率走势(%,日)图162021年债市供给(亿元)图18债券到期量(亿元)图192021年利率走势(%,日）图20地方债发行情况(亿元)图21净融资额情况(亿元)图22国债利率与DR007走势(%,平滑-20)办表表1不同口径下供给高峰对比7表22015宽松政策加码e12表32018年政策边际放松…表4历年国债净融资情况(亿元)表5三季度地方债发行计划(亿元)心请务必阅读屏页重要声明
上海证券专题报告债市供给变化1地方传成利整借士业供处货市供给压力主要指利率债发行。从历史发行量来看,15年后利率债发行量明显上台阶,主要是由于地方政府债自15年全面开启发行。这也意味着债市供给压力的很大一部分来源于地方债发行。图1利率价发行量(亿元)30.000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00S03人8根据最新数据显示,地方债存量结构已达2.7万亿,占比仅次于金融债,但金融债中除了政策性银行价很大一部分为金融机构信券,不属于利率债范围，因此在利率债供给中,地方债也...
